研究報告，報告摘要如下：
2016上半年公司實現營收2.89億元，同增13.96%，歸母凈利潤989.48萬元，同增6.33%，EPS0.08元。扣非后歸母凈利707萬元，同比降16.07%，主要由產品促銷力度加大、垂直電商等新業務投入增加等因素導致。扣非前后歸母凈利潤的差異主要來源于政府補助及委托理財收益等項目。
分季度來看，15Q1-16Q2收入增速-12.93%、-18.81%、-14.93%、-1.30%、+0.73%、+29.71%，凈利增速-25.44%、-74.77%、-32.79%、+19.51%、8.36%、-3.36%。2015Q4公司關閉部分高租金門店導致租賃費等減少，銷售費用率同比下降2.04PCT，推動凈利出現增長。2016Q2公司進行大促及參加“6.18購物節”等線上促銷活動，帶動收入顯著增長，但毛利率下降，導致凈利略有下滑。
公司預計2016前三季度歸母凈利潤增速在-25%至10%之間，主要原因是互聯網垂直電商等新業務處于發展前期，收入貢獻以及電商信息化系統建設、供應鏈整合、人才儲備等投入均有一定的不確定性，從而影響業績表現。
◆渠道下沉、促銷力度加大，收入下滑趨勢得以扭轉
公司是定位于二三線市場的中端家紡用品企業，主要產品包括套件、被芯、枕芯等，旗下擁有“多喜愛”、“美眠康”、“芬納諾”等家紡品牌及醫用紡織品品牌“樂倍康”，主要面向年輕消費群體。公司家紡主品牌側重于時尚和高性價比：一方面公司通過直營店調研了解消費需求，強化數碼印花技術和設計實力，每年推出200多款新品，在色彩、主題、花型等方面契合年輕客戶時尚新潮的風格；另一方面產品加價倍率低于同行業上市公司，為消費者提供高性價比中端家紡產品。公司目前生產全部外包，2014年啟動建設家紡產業園區，16年下半年有望完工，投產后自產比例將得到提升，并降低勞動成本上升對外包成本的不利影響，有利于保持平價戰略。
受家紡需求增速放緩和電商沖擊等影響，2013-2015年公司收入增速分別為1.76%、-17.28%、-11.25%，凈利增速分別為-25.12%、-25.17%、-17.60%。公司通過推進線下渠道下沉和線上新品推廣，提高渠道管理水平，同時促銷力度加大，16H1收入下滑趨勢得以扭轉，凈利略有回升。
◆毛利率、費用率均下滑，存貨壓力仍存
16H1毛利率為38.08%，同比降低4.6PCT，原因包括：1）公司加大促銷力度以促進銷售，套件類、枕芯類產品毛利率同比下滑7.74PCT和3.07PCT。2）產品結構調整，16H1套件、被芯、枕芯及其他產品的毛利率分別為36.52%、42.94%、43.97%、36.18%，其中毛利率較低的套件類、其他產品收入占比同比增2.6PCT、1.27PCT，毛利率較高的被芯和枕芯產品收入占比降3.25PCT、0.86PCT。2016Q1-Q2公司毛利率為39.53%（-3.59PCT）、36.73%（-5.42PCT），促銷力度加大導致二季度毛利率降幅擴大。
2012-15年公司毛利率基本呈現上升趨勢，分別為39.23%、40.93%、43.22%、41.60%，上升的主要原因是公司加強成本控制水平，以及自營渠道中毛利率較高的網絡渠道占比提升。2012-14年網絡渠道毛利率維持在45%左右，收入占比由9.16%提升至21.13%。
16H1銷售費用率21.11%，同比降2.56PCT；管理費用率12.20%，同比降1.68PCT；財務費用率0.002%，去年同期-0.20%。公司控費得當，管理和銷售費用保持穩定，目前上市募投的“信息化建設項目”基本完成，未來將節約產品開發、供應鏈管理、財務處理等環節的人力，有效降低運營成本。募投資金使用后利息收入大幅減少，導致公司財務費用同比增加。
2012-15年銷售費用率為21.54%、23.38%、23.62%、21.64%，變動原因主要是渠道變化帶來銷售人員薪酬及門店租金變化；2012-15年管理費用率分別為6.32%、7.97%、11.10%、12.10%，研發支出及人員薪酬增加導致管理費用率逐年提升。
存貨方面，受促銷力度加大等影響，庫存商品及委托加工物資有所減少，2016年6月底存貨比2015年末下降7.73%至2.05億元。2012-15年存貨分別為2.83億元、2.18億元、2.03億元、2.22億元，近三年庫存較為穩定。16H1存貨收入比為70.93%，整體庫存壓力仍然較大。
◆渠道優化，家紡主業仍有發展空間
公司線下渠道以加盟店為主，2014年底擁有直營店117家、加盟店772家，2015年6月上市后開始實施直營店擴張募投項目，擬新建網點152家，建設期24個月。公司在細分市場中力推渠道下沉，在二三線城市乃至縣、鄉、鎮一級設立銷售終端，并對優質店鋪進行面積擴充和形象升級，推動主業收入增長；線上方面，公司擁有自營網絡渠道，2015年開始拓展互聯網垂直電商業務，國內首創網絡個性化高品質產品訂購平臺HBDIY，銷售T恤、POLO衫等衍生品；2016年開始打造知名IP聯接平臺，并聯合明星藝人、知名動漫、視頻平臺等IP進行衍生品開發和運營，開辟新的盈利增長點，目前已與加菲貓、櫻桃小丸子等知名動漫IP合作，共同開發家紡產品；團購方面，公司已與多家醫院、幼兒園、學校等單位建立合作關系，未來將強化推廣醫用紡織品牌“樂倍康”產品的團購業務。
據Euromonitor統計，2015年中國家紡行業的市場規模達1,869.81億元，同比增2.53%，在消費市場不景氣的環境下行業增速也持續降低。對比日本的發展經驗我們發現，日本基本沒有獨立的家紡企業，家紡產品主要由家居企業提供，在經濟不景氣時期，消費者更偏好消費高性價比家居、家紡用品，平價企業如宜得利、無印良品擴張渠道快速成長為行業龍頭，市占率不斷提升。目前中國家紡企業的集中度仍很低，2015年行業龍頭
的市占率不到2%，高性價比品牌多喜愛還有很大成長空間。公司上市后渠道數量基本保持穩定，但渠道結構在不斷優化，關閉盈利不佳的網點的同時也開設新店。截至2016年6月底公司渠道募投項目投資進度為47.36%，16H1開店進度有所放緩，但整體進度基本符合預期。目前新建網點運營時間較短，效益尚不明顯，但公司結合前期渠道調整所積累的開店經驗，新開門店的運營質量將會提升，未來有望持續貢獻業績。
◆家紡產業園建設接近尾聲，為主業增長保駕護航
2014年公司啟動長沙產業園區建設，一方面引進國際領先的自動化設備，增加中高端產品和高清印染的產能，彌補現有外協加工的不足，另一方面建設公司最大的物流中心，整合在多喜愛總部、深圳子公司及上海子公司的辦公資源，提高業務的協同效率。2016年上半年已完成四棟廠房的建設以及倒班樓和辦公樓的封頂工作，目前正推進后兩棟樓的裝修工作，年內有望投入生產，投產后將根據后續生產規劃提高自產比例。
產業園建設完成有助于公司家紡主業的擴張。1）公司會重點推廣面向目標消費者的經典產品，而外協加工商的技術水平較低，需要公司自建生產基地以保障優質產品的生產。2）產業園生產線的自動化水平高，將有助于公司鞏固成本優勢，并提升產品品質的穩定性，控制勞動成本上升帶來的影響。3）生產線自動化水平提升后，公司能夠有效縮短生產周期，實施柔性化生產，并提高線上線下的物流配送效率，滿足網絡渠道需求變化快、款式多樣、批量小等特點。
◆守正出奇，互聯網垂直電商戰略開辟新天地
公司互聯網垂直電商戰略不斷推進。1）2016上半年公司推出的互聯網垂直電商平臺HBDIY已經開始上線運行。平臺面向個性化年輕消費群體，采用自有全工藝生產鏈配合以銷定產的定制化生產模式，開發以個性圖形為特色的自有產品，目前已推出T恤、POLO衫等品類。未來平臺將增加床品、抱枕、環保袋、手機殼等品類，滿足個性化高品質定制需求。2）公司拓展IP衍生品運營服務業務，與互聯網知名IP、明星藝人、音樂平臺、視頻平臺、游戲平臺、二次元平臺等進行洽談，未來將聯合開發相關衍生品。目前線上渠道已經與加菲貓、櫻桃小丸子等知名IP達成合作，銷售相關主題的家紡用品，天貓店上新后IP主題的銷售量顯著高于同價位的其他品類。
打造IP衍生品服務，公司新業務成長空間巨大。知名IP往往擁有一大批忠實粉絲，用戶粘性很高，通過周邊玩具、服裝、家居、飾品等衍生品進行變現是最大化IP價值的不二選擇。2014年全球IP授權市場規模達2,415億美元，其中中國的品牌授權市場規模為61.4億美元，處于快速發展階段。多喜愛的家紡產品是可供IP變現的重要品類之一，具有價值較高、用戶粘性較強等特點，目前公司已通過定制T恤等方式與鹿晗、李易峰等知名明星合作進行衍生品變現，并和知名動漫IP合作，積累了豐富的衍生品運營經驗，未來有望簽約明星，拓展IP品類，開辟新的業績增長點。
◆家紡主業有望企穩，IP衍生品新業務持續推進，關注減持進度
我們認為：1）家紡業務方面，公司面向廣闊的二三線城市的家紡市場，市場集中度低。公司上市后將在兩年內增加自營店152家，搶占更多市場份額。目前新店尚未明顯貢獻業績，未來有望成為業績增長點；產業園的投產也將有助于公司開拓中高端產品品類，提高運營效率。2）IP衍生品新業務方面，公司已經與知名動漫IP達成合作，并顯著推動了線上渠道產品銷量的增長。未來公司將借助豐富的IP衍生品運營經驗，開拓除家紡以外的品類，與知名明星等強IP的合作也有望落地。此外，公司推出HBDIY垂直電商平臺，開發知名衍生品的T恤、POLO衫等產品，并采用定制模式增強用戶粘性，未來同樣會拓展產品品類，全面發力IP消費品市場。
2016.6.13，35名股東所持有2,898萬股限售股解禁并上市流通，占總股本24.15%，其中因高管承諾解禁后任職期內每年轉讓股份不超過持有股份的25%，因此386萬股仍需鎖定，實際上市流通股份數量為2,512萬股。
公司尚有6,102萬股限售股未解禁，占總股本51%，預計解禁日期在2018.6.11。解禁后公司部分股東選擇減持，2016.6.16公司收到通知，董事張文減持18.27萬股，占總股本0.15%，減持均價37.04元/股；2016.7.5公司收到通知，董事張海鷹減持37.16萬股，占總股本0.31%，減持均價39.61元/股；2016.7.25公司公告股東達晨財信及達晨創投計劃于2017.1.28前減持股份不超過910萬股，占總股本7.58%，減持后兩者合計剩余持股4.92%。
公司預計2016年1-9月歸母凈利潤同比變動幅度為-25%~10%，主要原因是互聯網垂直電商業務的收入貢獻及投入不確定性較大。目前互聯網垂直電商業務處于開拓期，運營及盈利模式有待進一步落實，我們預測家紡主業2016-18年EPS分別為0.34、0.40、0.43元，短期估值較高，但考慮到家紡有望逐漸企穩，轉型互聯網垂直電商新業務空間大、爆發力強，給予“增持”評級。
營銷網絡擴張不達預期、與明星合作拓展IP衍生品業務進度不達預期、互聯網垂直電商投入影響業績等。
