[買入評級]周大生(002867)年報點評：業(yè)績靚麗 乘行業(yè)東風盡展自身優(yōu)勢 時間：2018年04月18日 16:02:18\u00A0中財網(wǎng) 事件：公司4月16號晚間發(fā)布2017年年報，實現(xiàn)營業(yè)收入38.05億元，同比增31.14%，歸母凈利潤5.92 億元，同比增38.77%，扣非歸母凈利潤5.67 億元，同比增36.97%。EPS 為1.31 元。業(yè)績符合前期預告。 主業(yè)穩(wěn)健，加盟渠道持續(xù)發(fā)力。2017 年，公司Q1-Q4 單個季度收入同比增17.9%/30.5%/41.0%/33.8%。從公司業(yè)務發(fā)展戰(zhàn)略角度看，Q3 和Q4 屬于公司加盟業(yè)務密集擴張時段，門店規(guī)模的擴張有效拉動收入規(guī)模的增長；其中，第三季度的高增長主要得益于公司每年秋季訂貨會上加盟商訂貨量的增長，第四季度高增速的延續(xù)主要得益于年終節(jié)慶效應下消費者們的購買力度增強。 據(jù)年報披露，公司2017 全年門店總數(shù)達到2724 家，其中，加盟門店2448 家，同比增加286 家，自營門店276 家，同比減少18 家。 加盟展店提速，2017 年凈增加286 家，相比2016 年的增量多出101家。自營門店繼續(xù)調(diào)整中。因自營店和加盟店所負責的銷售區(qū)域有所區(qū)分（自營店的經(jīng)營區(qū)域主要為直轄市、部分省會城市等中大型城市的主城區(qū)，加盟店的經(jīng)營區(qū)域主要為三四線城市以及二線城市郊區(qū)和非核心商圈），我們認為自營店與加盟店在經(jīng)營上相對獨立，不存在大的矛盾及影響。從同店收入角度看，加盟模式下同比增25.8%至106萬元/店，自營模式下同比增18.6%至355 萬元/店。其中，鑲嵌類首飾作為公司核心產(chǎn)品，加盟單店鑲嵌首飾批發(fā)收入同比上升27.6%至86.82 萬元/店，占比單店收入82%；自營模式下以產(chǎn)品形象宣傳為主，單店鑲嵌首飾零售收入同比上升13.4%至114 萬元/店，占比單店收入32%。 線上業(yè)務，公司目前主打天貓旗艦店平臺的銷售，報告期內(nèi)實現(xiàn)收入2.83 億元，同比增28.2%，年銷量38.47 萬件，同比增10%，其中鑲嵌類首飾的銷售額同比大增197%至2547 萬元。2017 年，公司雙十一全天銷售額突破8000 萬元，同比增50%；剔除“雙十一效應”來看，2017 全年其他時段的電商渠道銷售額同比增速為21.2%，較2016年增速128.5%有所下滑，其中不排除公司電商渠道暫時收窄的因素。 目前，公司信息化系統(tǒng)及電商平臺的建設尚在進行之中，預計2020年方能完成進入使用階段。 各區(qū)域發(fā)展較均衡，東北、華北、華東、華南、華中、西北、西南各區(qū)域均實現(xiàn)20%以上雙位數(shù)同比增長。 合理控費，凈利率持續(xù)提升。報告期內(nèi)，公司銷售費用和管理費用同比分別增16.6%、26.5%，較2016 年同期（5.3%、1.2%有顯著增長），主要系公司去年上市并加速擴張規(guī)模所帶來的員工薪酬增加以及IPO 項目相關費用增加所致，在公司總收入規(guī)模的高速擴張下，實際銷售費用率和管理費用率仍在合理控制區(qū)間內(nèi)且有所改善，分別為11.7%、2.0%，同比分別下降了1.5 個百分點、0.1 個百分點。報告期內(nèi)，期間費用率13.5%，同比降2 個百分點。凈利率在2015（12.9%）、2016 年（14.7%）的基礎上，進一步改善，同比提升0.9 個百分點至15.6%。 研發(fā)方面，公司持續(xù)投入，2017 年研發(fā)人員數(shù)量從58 人增加4人至62 人，研發(fā)金額較2016 年有1%以內(nèi)的小幅波動但總量仍在6 百萬元以上，彰顯公司對于產(chǎn)品設計的重視以及對產(chǎn)品研發(fā)持續(xù)投入的樂觀態(tài)度。 品牌&渠道奠定優(yōu)勢，行業(yè)空間仍大。目前，我國珠寶行業(yè)整體規(guī)模雖已超過6000 億元，但人均消費的增長潛力仍大。2016 年，全球主要珠寶消費國家當中，中國人均珠寶消費額僅54 美元，而美國人均307 美元，日本人均180 美元，分別是中國的5.7 倍、3.3 倍，與發(fā)達國家比尚有差距，未來在低線城市消費升級的趨勢下，產(chǎn)品、品牌和渠道方面的優(yōu)勢將成為競爭力的核心因素。周大生作為內(nèi)資品牌中知名度較好以及市場份額較高的珠寶商，多年精耕細作，在品牌和渠道建設、供應鏈整合上已形成較強的優(yōu)勢；經(jīng)深入調(diào)研了解到，公司終端門店標準化程度較高，顧客口碑優(yōu)良，公司渠道拓展能力較強，有利于進一步開拓低線城市，實現(xiàn)規(guī)模的穩(wěn)步擴張。根據(jù)戴比爾斯集團發(fā)布的2017 年《Diamond Insight Report》，2016 年我國鉆石首飾消費規(guī)模97 億美元（約640 億人民幣），十年復合年增速12%，鉆石首飾作為當下備受追捧的一大品類，隨著婚慶市場的穩(wěn)步擴張以及千禧一代消費消費能力的持續(xù)提升，未來市場空間亦大。 盈利預測與評級。公司作為A 股珠寶首飾知名品牌商，門店規(guī)模優(yōu)勢顯著，加盟體系成熟。產(chǎn)品主打情景風格珠寶獨具特色，大中華區(qū)獨家代理百面切工技術增強競爭力。4 月16 日，公司發(fā)布第一期員工持股計劃，向董監(jiān)高合計8 人及不超過100 人的其他員工發(fā)行約454.5 萬股，占總股本的0.94%，籌資上限為1 億5 千萬元，彰顯管理層對公司前景的信心以及價值的認可，更有利于激發(fā)員工積極性。我們預測2018-2020 年 EPS 1.50/1.74/1.97 元，歸母凈利潤增速 21.38%、18.70%、15.76%, 維持“買入”評級。 風險提示：公司門店擴張速度不及預期，低線城市門店管理力度、宣傳力度不及預期。 □ .黃.付.生 .太.平.洋.證.券.股.份.有.限.公.司