[買入-A評級]周大生(002867)年報點評：加盟擴張促轉(zhuǎn)型 員工持股添信心 時間：2018年04月20日 15:03:51\u00A0中財網(wǎng) 公司發(fā)布2017 年報，通過在行業(yè)內(nèi)的的深耕細作，公司憑借品牌、渠道、產(chǎn)品、供應(yīng)鏈整合、標準化運營等優(yōu)勢，市場影響力和競爭力不斷提升，期內(nèi)完成營收38.05 億元/+31.14%，實現(xiàn)歸母凈利潤5.92億元/+38.77%。 加盟店貢獻業(yè)績增長，鑲嵌首飾業(yè)務(wù)營收占比提升，銷貨能力增強： 1）加盟店營收貢獻占比提升明顯達到63.14%/+3.97pct，且營收同比增速39.91%為三大渠道最快達到24.03 億元；2017 全年公司門店比上年凈增268 家，加盟店凈增加286 家，門店增加完全由加盟店貢獻；加盟店單店收入106.22 萬元/+25.80%，毛利34.37 萬元/+18.11%；而直營店單店收入355.47 萬元/+18.6%，單店毛利105.94 萬元/+8.33%，加盟店在營收表現(xiàn)以及盈利能力方面的提升更為突出；2）2017 年公司鑲嵌首飾業(yè)務(wù)完成營收23.15 億元/+24.83% ， 占營收比重為60.83%/+2.69pct 貢獻大部分營收；3）期內(nèi)公司珠寶首飾銷售217.45萬件/+23.31% ， 珠寶首飾生產(chǎn)+ 庫存數(shù)量的售出比例為64.54%/+3.69pct，有效消化庫存、減少產(chǎn)品積壓，提高資金的流動性以及轉(zhuǎn)化速度；4）公司期間費用率13.94%/-1.96pct，三費費率均有所降低，銷售費用率11.71%/-1.46pct，管理費用率1.99%/-0.07pct，財務(wù)費用率-0.17%/-0.49pct，公司議價能力與費用管控成果顯著。 競爭優(yōu)勢：1）品牌管理優(yōu)勢：根據(jù)公司年報，“周大生”定位于中高端鉆石珠寶品牌，市占率在國內(nèi)珠寶首飾市場位列前三，品牌價值從2011 年的75.25 億元上升到2017 年的301.58 億元；2）產(chǎn)品優(yōu)勢：公司產(chǎn)品定位是“言情悅心流行精品”，2013 年公司引入比利時EXELCO 公司“LOVE100”百面切工鉆石作為核心產(chǎn)品系列，鉆石亮度較一般鉆石可提升20%左右，且根據(jù)設(shè)計需求增添CNC 沖壓、機雕工序，使鑲嵌產(chǎn)品表面更富有質(zhì)感；3）供應(yīng)鏈整合優(yōu)勢：公司把握“品牌+供應(yīng)鏈整合+渠道”產(chǎn)業(yè)模式的協(xié)同價值，建立了一套上游供應(yīng)商的甄選及考核機制，實現(xiàn)對市場的快速反應(yīng)；同時在質(zhì)量管控上建立了多層次的質(zhì)量監(jiān)督管理體系，是業(yè)內(nèi)率先進行產(chǎn)品全檢的珠寶首飾企業(yè)之一；同時將附加值較低的生產(chǎn)和配送等中間環(huán)節(jié)外包，致力于產(chǎn)業(yè)鏈中高附加值的品牌推廣和渠道建設(shè)環(huán)節(jié)，實現(xiàn)了經(jīng)營規(guī)模的快速柔性擴張。 2018 年來公司兩次股權(quán)激勵，深度綁定員工：1）2018/01 公司授予激勵對象限制性股票964.31 萬股，占當(dāng)時總股本的1.57%；2）2018/04公司擬向不超過100 名員工籌集不超過1.5 億元，購買公司股票454.55萬股，按現(xiàn)價計算購買股票占總股本約0.97%，兩次員工股權(quán)激勵計劃深度綁定優(yōu)秀員工，激發(fā)公司長期活力，彰顯公司長期發(fā)展信心。 未來看點：以點（自營）帶面（加盟）加速滲透三四線城市，建設(shè)電商平臺打造珠寶O2O 生態(tài)圈。公司將完善營銷網(wǎng)絡(luò)，1）線下端：建立以一二線城市為骨干，三四線城市為網(wǎng)絡(luò)的“自營+加盟”營銷體系，將通過租賃和與商場聯(lián)營在一二線城市新設(shè)自營店，增強公司品牌區(qū)域影響力；同時在三四線城市，公司將借助加盟商迅速拓展和滲透市場；2）線上端：建設(shè)電商平臺，整合網(wǎng)上商城、產(chǎn)品發(fā)布、信息共享等功能，為消費者提供全面深入的電子商務(wù)服務(wù)，打造珠寶O2O 生態(tài)圈，實現(xiàn)線上線下優(yōu)勢互補、資源共享，提升公司整體的營銷能力；3）公司還將①建立企業(yè)研發(fā)中心，增強時尚產(chǎn)品和豪華產(chǎn)品的設(shè)計能力；②提高原創(chuàng)產(chǎn)品的款式比例，提高公司產(chǎn)品利潤率；③將企業(yè)品牌的內(nèi)涵融入產(chǎn)品設(shè)計，創(chuàng)造獨特的品牌風(fēng)格，提高品牌產(chǎn)品的辨識度。 投資建議：公司把握“品牌+供應(yīng)鏈整合+渠道”產(chǎn)業(yè)模式的協(xié)同價值，未來計劃以加盟店快速滲透三四線城市，結(jié)合線上平臺打造O2O珠寶生態(tài)圈， 預(yù)計公司2018-2020 年的收入增速分別為20.3%/20.6%/24.0%，歸母凈利分別為7.23/8.65/10.22 億元，成長性突出，首次給予買入-A 的投資評級，考慮到公司市占率國內(nèi)市場前三，鑲嵌首飾業(yè)務(wù)貢獻突出，給予2018 年P(guān)E 27x，6 個月目標價為40.77元。 風(fēng)險提示：連鎖經(jīng)營管理風(fēng)險，產(chǎn)品質(zhì)量控制風(fēng)險，指定供應(yīng)商的供貨風(fēng)險，委外生產(chǎn)風(fēng)險 □ .黃.守.宏 .安.信.證.券.股.份.有.限.公.司