尚品宅配業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異,加盟渠道擴(kuò)張釋放增長潛力。營業(yè)收入快速增長,2017年實現(xiàn)營業(yè)收入53.23億元,同比增長32.23%,2012-2017年CAGR為48.31%;歸母凈利潤3.80億元,同比增長48.74%。公司綜合毛利率45.11%,凈利率7.14%,高毛利率低凈利率源于直營渠道占比高,加盟渠道開始加速擴(kuò)張,門店盈利潛力將釋放,看好未來業(yè)績增長。

公司綜合優(yōu)勢獨特,具備核心競爭力:(1)互聯(lián)網(wǎng)跨界而來,更加注重打造極致用戶體驗和服務(wù);(2)基于圓方軟件優(yōu)勢,實現(xiàn)工業(yè)化和信息化深度融合打通定制家具前中后端,控本增效能力突出;(3)開設(shè)SM店與O/C店,創(chuàng)新渠道布局挖掘潛在客戶,實現(xiàn)單店收入快速增長,提升品牌曝光度和影響力;(4)較早培育的新居網(wǎng)線上商場具備強大導(dǎo)流能力,難以被復(fù)制,是構(gòu)筑O2O立體營銷模式的核心。

整裝云切入家裝業(yè)務(wù),S2B2C賦能平臺打開未來估值空間。一站式整裝是未來家裝行業(yè)發(fā)展趨勢,整裝云系統(tǒng)與供應(yīng)鏈賦能家裝各環(huán)節(jié),打通定制家具和裝修的流量入口,輸出二者融合的商業(yè)模式。供應(yīng)鏈F2C直采統(tǒng)一配送,同時輸出定制家具及配套品。目前,成都、廣州和佛山三地已布局自營整裝,先行切入家裝業(yè)務(wù),作為未來招商入口,當(dāng)前招商正穩(wěn)步推進(jìn),整裝云未來業(yè)績空間廣闊。

我們將整裝云和酷家樂的“到店購”模式進(jìn)行了對比,認(rèn)為短期內(nèi)兩者并舉發(fā)展是大概率事件,但中長期看,尚品的整裝云模式更能夠讓設(shè)計師回歸設(shè)計本質(zhì),而家裝公司回歸家裝本質(zhì),行業(yè)長期趨勢不可逆。

公司整裝云招商正逐步推進(jìn),目前平均每個月增加會員單位100家以上,截至18年3月底已有約260家商家加盟合作。公司2018年目標(biāo)招商1000家以上,若單個會員18年全年平均下單金額達(dá)到50萬元,則整裝云主輔材業(yè)務(wù)收入有望突破5億元。目前,業(yè)內(nèi)注冊等級的裝修企業(yè)數(shù)大約17萬家,遠(yuǎn)期來看,我們保守假設(shè)未來將有10%的中小家裝公司對接整裝云服務(wù),即未來整裝云招商約有1.7萬家。假設(shè)(1)中小家裝公司年均接單量為100個,其中60%通過整裝云下單;(2)整裝云可取得客單值10萬;整裝云營收規(guī)模或可達(dá)1020億元。公司未來將有望從家居品牌商轉(zhuǎn)向平臺商,估值空間將徹底打開。

投資風(fēng)險:地產(chǎn)政策調(diào)控,原材料價格上漲,渠道擴(kuò)張不及預(yù)期。（太平洋證券 陳天蛟）