業(yè)績(jī)總體符合預(yù)期,幼教營收和凈利占比分別達(dá)到約40%和80%

公司2017H1實(shí)現(xiàn)營收4.75億元,同比增長4.82%,其中VW/幼教分別收入2.86/1.88億元,同比增長0.01%/13.11%。原主業(yè)VW業(yè)務(wù)基本與去年持平,幼教業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長,規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大,收入占比達(dá)到39.58%。公司整體毛利率為56.14%,同比下降1.27pp,其中VW和幼教的毛利率分別為53.83%(+0.64pp)和59.66%(-5.00pp)。報(bào)告期內(nèi)公司費(fèi)用管控有效,銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為13.66%/23.79%/-0.09%,同比分別降低4.68pp/2.30pp/0.01pp。公司實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤1.04億元,同比增長45.43%,其中VW/幼教分別實(shí)現(xiàn)利潤0.21/0.83億元,VW業(yè)務(wù)同比實(shí)現(xiàn)盈利,幼教業(yè)務(wù)同比增長16.90%,幼教利潤占比達(dá)到79.81%,成為公司主要的利潤來源。公司利潤率為21.86%,同比增長6.10pp,主要系盈利能力較強(qiáng)的幼教業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升,幼教利潤率為44.15%。

紅纓教育擴(kuò)張速度放緩,加強(qiáng)內(nèi)部管理提升單園ARPU

報(bào)告期內(nèi),紅纓教育實(shí)現(xiàn)營收1.00億元(-16.46%),實(shí)現(xiàn)凈利潤2738.78萬元(-36.77%),凈利率為27.35%(-8.79pp),業(yè)績(jī)完成率約52%,預(yù)計(jì)全年可完成5300萬業(yè)績(jī)承諾。其中,商品銷售收入6219.74萬元(-14.18%)、服務(wù)業(yè)務(wù)收入3795.03萬元(-19.95%)。(1)商品銷售調(diào)整了銷售政策,春節(jié)課程提前至12月初進(jìn)行銷售,而夏秋季課程訂貨期在7-9月份,預(yù)計(jì)下半年商品銷售有望大幅提升。分品牌看,悠久聯(lián)盟園商品銷售收入2024.32萬元(+169.03%),主要系悠久園數(shù)量增長1392所至2678所,且推出新定制課程等提高單園商品銷售收入。報(bào)告期內(nèi),單個(gè)品牌代理商的悠久園商品銷售收入從去年同期的5.12萬元漲至11.84萬元。紅纓品牌園的商品銷售收入約為4195.42萬元(-35.40%)。(2)悠久園服務(wù)收入1021.30萬元(-50.73%),主要系公司升級(jí)加盟體系,嚴(yán)格考核品牌代理,品牌代理商數(shù)量趨于穩(wěn)定。截止2017年中,公司共有175家悠久品牌代理商,報(bào)告期內(nèi)僅增加9家,公司轉(zhuǎn)為注重提高品牌代理的業(yè)務(wù)能力。紅纓園的服務(wù)收入約為2773.73萬元(+3.97%)。截止2017年中,紅纓教育旗下共有6所直營園、品牌加盟園1400所(報(bào)告期內(nèi)減少90所)、悠久聯(lián)盟園2678所(報(bào)告期內(nèi)增加983所)。

金色搖籃發(fā)力加盟業(yè)務(wù),服務(wù)收入高速增長,商品銷售具備潛力

報(bào)告期內(nèi),金色搖籃實(shí)現(xiàn)營收8814.20萬元(+89.19%),實(shí)現(xiàn)凈利潤5619.64萬元(+99.52%),凈利率為63.76%(+3.30pp),業(yè)績(jī)完成率約85%,預(yù)計(jì)全年可完成6630萬業(yè)績(jī)承諾。金色搖籃貢獻(xiàn)了約47%的幼教收入和67%的幼教凈利潤,接力紅纓教育成為公司幼教持續(xù)發(fā)展的主要?jiǎng)恿ΑＦ渲?服務(wù)收入7827.01萬元(+154.39%)、商品銷售收入987.19萬元(+78.15%)。(1)服務(wù)收入細(xì)分來看,品牌加盟收入4478.85萬元(+306.96%),在服務(wù)業(yè)務(wù)收入中占比57.22%,呈現(xiàn)高速增長態(tài)勢(shì),主要系金色搖籃全力發(fā)展加盟業(yè)務(wù),加盟園所數(shù)量持續(xù)擴(kuò)張。報(bào)告期內(nèi)品牌加盟的幼兒園和早教機(jī)構(gòu)分別增加81所和10所,幼兒園、早教課程加盟收入分別為3146.17萬元和230.77萬元。2017年3月金色搖籃推出幼小銜接項(xiàng)目安特思庫,報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入1101.91萬元,增長快速。托管園校收入3348.15萬元(+69.42%),主要系滿園率提升提高了單園的管理費(fèi)收入。(2)商品銷售以對(duì)加盟園的商品銷售為主,報(bào)告期內(nèi)收入908.18萬元,占整個(gè)商品銷售收入的92%。隨著加盟的新建園逐漸成熟,未來商品銷售具備較大的發(fā)展?jié)摿?單園的商品銷售ARPU有望穩(wěn)步提升。截止2017年中,金色搖籃共有托管幼兒園19所、加盟幼兒園491所、托管小學(xué)2所、品牌加盟小學(xué)3所、直營早教中心1所、加盟早教中心70所、安特思庫合作園103所。

收購鼎奇幼教和可兒教育,全面推進(jìn)區(qū)域龍頭戰(zhàn)略

公司擬以自有資金1.059億元和3.85億元分別收購鼎奇幼教和可兒教育各70%股權(quán)。鼎奇幼教為內(nèi)蒙古中高端幼教龍頭品牌,可兒教育為北京中高端幼教品牌。公司旗下紅纓教育和金色搖籃已擁有加盟園超過4500家,收購鼎奇幼教(17所)和可兒教育(19所)將納入更多高品質(zhì)園所,同時(shí)推進(jìn)區(qū)域龍頭戰(zhàn)略布局,夯實(shí)公司線下園所運(yùn)營體系。鼎奇幼教和可兒教育2017-2019年業(yè)績(jī)承諾(按持股70%計(jì)算)合計(jì)約為3112.2萬/4060萬/4905.6萬。

募資建設(shè)兒童藝體培訓(xùn)中心,新業(yè)務(wù)開啟

公司非公開發(fā)行擬募資不超過9.18億元用于投資建設(shè)兒童藝體培訓(xùn)中心(總投資額12.01億元),發(fā)行數(shù)量不超過6891.89萬股,發(fā)行價(jià)不低于13.32元/股,已獲得證監(jiān)會(huì)批復(fù)。公司通過設(shè)立藝體培訓(xùn)中心,提供音樂、美術(shù)、舞蹈、國學(xué)、英語、體育等培訓(xùn)課程,向兒童課后素質(zhì)教育培訓(xùn)市場(chǎng)發(fā)力,打通園所家庭端(C端)入口,有望成為幼教板塊新增長點(diǎn)。公司擬在全國共建250個(gè)藝體培訓(xùn)中心,建設(shè)周期2年。

暫不考慮兒童藝體培訓(xùn)中心項(xiàng)目及鼎奇、可兒等外延并購項(xiàng)目,由于紅纓教育增速不及預(yù)期,我們調(diào)整公司2017-2018年盈利預(yù)測(cè),并新增2019年盈利預(yù)測(cè),預(yù)計(jì)2017-2019年歸屬凈利潤分別為2.34/2.74/3.07億元(原預(yù)測(cè)2017-2018年歸屬凈利潤分別為2.58/3.37億元),對(duì)應(yīng)EPS分別為0.28/0.32/0.36元/股,對(duì)應(yīng)PE分別為51/44/39倍(2017年8月22日收盤價(jià)14.14元/股)。若考慮非公開發(fā)行,對(duì)應(yīng)EPS分別為0.26/0.30/0.34元/股,對(duì)應(yīng)PE分別為54/47/42倍。公司2015年轉(zhuǎn)型幼教以來,線下建立紅纓教育(三四線城市幼兒園加盟)、金色搖籃(一二線城市中高端園)、可兒教育(中高端園)、鼎奇幼教(內(nèi)蒙古幼教龍頭)的實(shí)體園所運(yùn)營體系,線上建立貝聊家園共育流量平臺(tái)和幼師口袋內(nèi)容分享平臺(tái),并積極布局兒童素質(zhì)教育培訓(xùn)領(lǐng)域。紅纓教育加強(qiáng)內(nèi)部管理放緩擴(kuò)張速度,短期業(yè)績(jī)或受影響,但金色搖籃接棒呈高速發(fā)展態(tài)勢(shì),且公司通過外延并購優(yōu)質(zhì)幼教資產(chǎn)確立了行業(yè)領(lǐng)先地位,構(gòu)筑了龍頭壁壘,中長期幼教業(yè)務(wù)有望持續(xù)發(fā)展。暫時(shí)維持“增持”評(píng)級(jí)。