www.eastmoney.com2016年01月17日 00:00 國金證券 揭力

索菲亞(002572)

業(yè)績簡評

2015 年， 公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入、營業(yè)利潤和歸屬于上市公司股東的凈利潤 31.95 億元、 6.03 億元和 4.60 億元，同比分別增長 35.35%、 52.35%和40.77%。 實現(xiàn)全面攤薄 EPS1.04 元/股，符合預(yù)期。

經(jīng)營分析

定制家具行業(yè)， 尤其是定制衣柜行業(yè)繼續(xù)增長： 2015 年 1-10 月，家具國內(nèi)限上零售額為 1,935 億元，同比增長 16.21%（同比+2.11pct.），快于同期整體社消零售額的 10.58%和家具出口的 3.0%。 家具全行業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入6,298.8 億元，同比增長 9.66%（ -1.89pct.）；實現(xiàn)總額 369 億元，同比增長17.54%（ +2.78pct.）。作為家具行業(yè)主要發(fā)展趨勢的定制化家具，預(yù)計將保持優(yōu)于全行業(yè)的發(fā)展勢頭。

“大家居”戰(zhàn)略逐見成效， 訂單數(shù)/客單價同步提高： 1） 定制衣柜行業(yè)進入門檻低，集中度高度分散。公司從 2015 年初開始率先降價，推出“ 799 元/m2”和“ 899 元/m2”定制衣柜促銷套餐，帶動公司訂單快速增長，促進提高市占率和品牌滲透率。 2）“大家居”戰(zhàn)略得到逐步落實， 做大客單價。為滿足客戶“全屋定制”需求，公司自 2012 年底開始逐步在全國生產(chǎn)基地投入柔性化生產(chǎn)線，通過大數(shù)據(jù)系統(tǒng)把復(fù)雜的個性化定制需求進行快速、精準和規(guī)模化生產(chǎn)。此外，公司從 2015 年 5 月份開始推出床和桌等實木類 OEM產(chǎn)品，并與知名床墊品牌“夢百合”協(xié)同銷售床墊和枕頭等家品。“大家居”戰(zhàn)略的實施，有效地促進了不同品類產(chǎn)品的交叉銷售，從而保證公司在部分產(chǎn)品降價促銷的同時整體客單價仍然穩(wěn)步提高，行業(yè)龍頭地位得到進一步鞏固。

加速渠道變革，發(fā)力 OTO： 1） 線下部分，公司堅持“經(jīng)銷商專賣店”渠道。除了繼續(xù)加密一二線城市銷售網(wǎng)點以外，公司實施縣級經(jīng)銷商招募計劃，下沉銷售網(wǎng)絡(luò)至四、五線城市。截至上半年，公司衣柜共擁有經(jīng)銷商約900 位（ +100 位），經(jīng)銷商專賣店 1500 余間（ +100 間）。 2015 年開始正式運行的司米廚柜也已擁有 150 家專賣店。我們預(yù)計，至 2015 年底，衣柜經(jīng)銷商專賣店/櫥柜專賣店將分別達到 1600 間/300 間。 2） 線上方面，公司積極推進 O2O 業(yè)務(wù)， 已經(jīng)組建超過 100 人的電子商務(wù)團隊，重新構(gòu)建官方自建商城，分別入駐天貓商城和京東商城。不僅如此，公司還已和各大電商網(wǎng)站、家具電商平臺、裝修電商平臺以及互聯(lián)網(wǎng)家裝公司等建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系（例如與齊家網(wǎng)和土巴兔在全國范圍開展合作、與亞廈股份的蘑菇+在部分城市合作試點、增資室內(nèi)環(huán)境系統(tǒng)集成商及電商平臺舒適易佰等），持續(xù)推進“互聯(lián)網(wǎng)+”工作。

加速實現(xiàn)企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型。 公司在 2015 年成立信息與數(shù)字化中心，旨在提升企業(yè)的整體數(shù)字化、信息化與自動化水平，從而快速實現(xiàn)企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型。報告期內(nèi)，信息與數(shù)字化中心在營銷與供應(yīng)鏈自動化提升，板材利用率提升，產(chǎn)品與服務(wù)質(zhì)量提升和企業(yè)大數(shù)據(jù)平臺建設(shè)等方面取得顯著成果，導(dǎo)致毛利率與同期比較有所上升，另外管理費用的增速也得到有效的控制，歸屬母公司股東權(quán)益的凈利潤增長率高于營業(yè)收入增長率。

“員工+經(jīng)銷商”持股計劃彰顯對公司中長期發(fā)展的信心： 公司于 2015 年 6月推出“員工+經(jīng)銷商”持股計劃。其中，員工參與人數(shù)約 679 人（含董監(jiān)高 7 人），擬自籌 1.62 億元（ 0/1/3 三種杠桿），協(xié)議價 28.6 元/股，定向受讓控股股東柯建生所持公司股份 1222.34 萬股；經(jīng)銷商擬自籌 1.21 億元（ 2倍杠桿），協(xié)議價 29.6 元/股，受讓柯建生所持公司股份 1230.51 萬股。 鎖定期均為一年。持股計劃將使得員工和經(jīng)銷商的利益與公司的長遠發(fā)展保持一致，有助于調(diào)動其積極性，并且提高公司對渠道的掌控力，有利于保障公司業(yè)績的穩(wěn)健增長。

風險因素： 房地產(chǎn)景氣下滑導(dǎo)致家居需求疲軟；櫥柜新業(yè)務(wù)拓展低于預(yù)期；“互聯(lián)網(wǎng)+” 戰(zhàn)略推進不力。

盈利預(yù)測與投資建議

家居行業(yè)穩(wěn)健成長，互聯(lián)網(wǎng)泛家裝方興未艾。公司的“定制大家居”戰(zhàn)略、渠道擴張和下沉以及探索 OTO 模式等戰(zhàn)略方向清晰，且已經(jīng)初步在公司的業(yè)績快速提升以及行業(yè)龍頭地位進一步強化中得到檢驗。此外，“員工+經(jīng)銷商”持股計劃亦將綁定各方利益，促進公司業(yè)績與股價的良性互動。我們維持公司 2015-2017 年 EPS 預(yù)測 1.04/1.36/1.75 元（三年 CAGR33%），對應(yīng)PE 分為 36/28/21 倍，維持公司“買入”評級。