公司是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)綜合占有率列前五名的高端女裝品牌。主營(yíng)業(yè)務(wù)為“VGRASS”品牌女裝的設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。公司堅(jiān)持以直營(yíng)模式為主，目前已設(shè)立了335 家門(mén)店，其中299 家為直營(yíng)店。2011年至2014 年，公司營(yíng)業(yè)收入分別增長(zhǎng)61.38%、18.37%、24.81%和13.52%，凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)69.53%、4.05%、43.03%和1.99%。

國(guó)內(nèi)高端女裝行業(yè)市場(chǎng)容量大，集中度低。我國(guó)高端女裝的總體市場(chǎng)容量約為680 億，2012-2015 年我國(guó)高端女裝銷(xiāo)售復(fù)合年增長(zhǎng)達(dá)到33.3%，顯著高于女裝行業(yè)整體水平。國(guó)內(nèi)高端女裝企業(yè)的市場(chǎng)集中度總體上仍處于較低水平，全國(guó)重點(diǎn)大型零售企業(yè)高端女裝銷(xiāo)售前十位品牌的市場(chǎng)綜合占有率合計(jì)為25.21%，仍低于男裝、童裝等其他品類(lèi)服裝。

我們看好公司未來(lái)三年業(yè)績(jī)有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。首先，公司產(chǎn)品設(shè)計(jì)所體現(xiàn)出的修身和安靜之美，使其在國(guó)內(nèi)高檔女裝中具有較好的辨識(shí)度。其次，公司產(chǎn)品的銷(xiāo)售價(jià)格近年未能快速跟上市場(chǎng)地位的提升，因此在目前包括未來(lái)仍存在一定提升的空間。第三，公司經(jīng)營(yíng)十分穩(wěn)健，不盲目追求渠道的擴(kuò)張，近年主動(dòng)放緩了渠道的擴(kuò)張，專(zhuān)注提檔升級(jí)，包括店鋪效率的提升，同時(shí)公司對(duì)存貨管理嚴(yán)格有效，使其存貨周轉(zhuǎn)率高于可比公司平均水平。第四，參考行業(yè)龍頭瑪絲菲爾，公司“VGRASS”品牌的渠道仍有較大拓展空間。

收購(gòu)南京云錦主打高級(jí)定制，品牌梯隊(duì)組合初顯。南京云錦目前是國(guó)際高級(jí)定制舞臺(tái)的頂級(jí)面料供應(yīng)商，曾在2013 年和2015 年兩度攜手中國(guó)高級(jí)定制設(shè)計(jì)師勞倫斯許亮相巴黎時(shí)裝周(許是范冰冰龍袍禮服設(shè)計(jì)者)。通過(guò)此次收購(gòu)，公司計(jì)劃把南京云錦發(fā)展成高級(jí)定制品牌，甚至是奢侈品牌，實(shí)現(xiàn)公司和南京云錦研究所雙方的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，為公司帶來(lái)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與投資建議：

預(yù)計(jì)公司 2015-2017 年每股收益分別為1.09 元、1.29 元和1.54 元。參考行業(yè)平均估值水平，同時(shí)考慮到公司和歌力思十分類(lèi)似，因此給予公司2015 年45 倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)49.05 元，首次給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的風(fēng)險(xiǎn)和銷(xiāo)售業(yè)態(tài)變化的風(fēng)險(xiǎn)。