說明： 1、數(shù)據(jù)均來自上市公司古井貢酒歷年的財報公開披露。 2、免責聲明：純屬興趣探討，不構(gòu)成對古井貢股票投資及經(jīng)營策略之任何建議，請勿對照、引用。否則后果自負。

今天透視古井貢酒（000596）

一、古井貢－地位指數(shù)

古井貢酒行業(yè)指數(shù)說明：

（1）若僅以白酒上市公司來排位，古井貢營收規(guī)模暫列行業(yè)第5位。

（2）若以國內(nèi)白酒企業(yè)整體來看，估計古井貢應(yīng)排劍南春、郎酒之后，排在第7位。

（3）無論排第幾位，近年古井貢的穩(wěn)定表現(xiàn)，仍值得稱贊。

2012年，新一輪白酒行業(yè)的“分水嶺”，特征如下：

第一、前10年，白酒行業(yè)的黃金十年，一路狂飆、雞犬升天。

第二、2012年是近二十年行業(yè)“頂點”，自此后開啟長達4年之久的深度調(diào)整，至今。

第三、自高端酒起、自行業(yè)龍頭始，此輪調(diào)整由高而低、自上向下。

第四、自2012年后，第一陣營（茅五洋）地位得到空間強化與鞏固，短期無人能撼動。

第五、行業(yè)強分化、陣營強固化，如：陣營間強分化、頭部效應(yīng)凸現(xiàn)、四線基本淘汰；去繁從簡、回歸商業(yè)理性、內(nèi)涵式發(fā)展才根。

（1）第二集團內(nèi)企業(yè)間競爭，將更為激烈，或主宰白酒行業(yè)未來至少5年的“主弦律”。

從上圖看，2014年起，位居第二集團的企業(yè)營收規(guī)模呈現(xiàn)“耦合交織”狀態(tài)，瀘州老窖、郎 酒、劍南春、山西汾酒的深度調(diào)整后，營收規(guī)模被古井貢、順鑫農(nóng)業(yè)追趕上來，現(xiàn)在彼此間的營收差距較之前小很多，某種程度來講，大家又重回到了同一起跑線。

（2）第二集團，庖丁解酒（paodingjiejiu）長期觀察，總結(jié)為“四硬兩軟”，具備以下全部特征者，才能穩(wěn)居第二集團并具有向茅五洋發(fā)起挑戰(zhàn)的可能，否則隨時有掉往三線的風險。

硬指標： 年營收規(guī)模突破50億、占比超30%大單品（單條碼）、2個以上以省為單位的核心根據(jù)地且占比超70%、省外市場占比超30%

軟指標：有過全國性輝煌或知名度、具較深厚品牌底蘊或品牌認知、有能打硬仗的團隊

二、古井貢－盈利指數(shù)

1、從上圖看，古井貢扣非后凈利潤率近7年一直穩(wěn)定在13%－17%間，賺錢指數(shù)尚可，波幅非常小。與第二陣營領(lǐng)頭羊瀘州老窖對比，凈利潤率差近一倍（除2014年）。

2、瀘州老窖則表現(xiàn)為凈利潤率高但波幅較大。2010年－2013年，明顯一直在往低走，2014年－2016年中報，以5%增幅快速回升，與近10年行業(yè)的上升、調(diào)整、回升一直保持著極高的關(guān)聯(lián)度。

1、從上圖看，近三年古井貢現(xiàn)金分紅年度額占歸屬上市公司普通股東可分配凈利潤總額的比例，依次為28.34%、16.87%、7.04%，比例逐年在降低，這節(jié)奏是越來越吝嗇吧。

2、近三年，瀘州老窖的現(xiàn)金分紅占比，依次為50.99%、127.51%、76.16%，兩相對照 的話，你會發(fā)現(xiàn)瀘州老窖是否又太過慷慨！

三、古井貢－高管指數(shù)

1、在古井貢企業(yè)發(fā)展史上，王效金這三個字，是不容忽視和回避的，九十年代著名經(jīng)營大師、明星企業(yè)家（注：風頭更是蓋過五糧液王國春、茅臺季克良）。 不過，據(jù)媒體報道在其后期涉及獨斷專行、MBO風波、政企不分、廠商關(guān)系變味、體系式腐敗等諸多問題。可謂成也蕭何、敗也蕭何。

2、從2000年－2009年，這10年對于古井貢來講，可以說是“ 迷失的十年”，洋河、郎酒、汾酒、順鑫農(nóng)業(yè)崛起，多家酒企均年度營收突破百億。

3、在近10年發(fā)展過程中，兩個關(guān)鍵人物，曹杰（劉敏）、梁金輝（余林） ，前者是以穩(wěn)定、止滑、過渡為主。后者通過穩(wěn)打穩(wěn)扎，讓古井貢重新渙發(fā)生機、進入正常軌道。

4、歷經(jīng)混亂、厲治、回歸三個階段，縱觀十年時間，三個的經(jīng)營階段、三種不同的治理風格，古井貢高管指數(shù)庖丁解酒很難給出來。

（注：資本市場給古井貢的評價還不錯，截止2016年9月30日，市盈率（動）25.03倍，而五糧液16.29倍、洋河14.76倍、瀘州老窖19.59倍）

四、古井貢－發(fā)展指數(shù)

（1）見上圖，古井貢的戰(zhàn)略目標是“ 一百億 、前三甲” ，遠景是復(fù)興中華第一貢的夢想。（注：庖丁解酒忍不住要吐個槽，中國幾乎所有稍有規(guī)模的國有企業(yè)都是為振興中華而生的，難怪國企的企業(yè)文化最適合貼在墻上）

（2）2011年、2015年古井貢白酒主業(yè)營收分別是33億、51.18億，年復(fù)合增長率為10%，另51%控股的黃鶴樓規(guī)劃在2020年實現(xiàn)20.4億，一切順利的話，古井貢在2020年之前可實現(xiàn)白酒營收100億目標。

（注：庖丁解酒認為古井貢實現(xiàn)營收100億目標可能并不難，如：年復(fù)合增速提升至15%、黃鶴樓進展順利則全資并購，但要實現(xiàn)行業(yè)前三甲的目標，則可能還真有點難）

（3）戰(zhàn)略5.0，庖丁解酒暫表示看不懂，資料有限，路徑、方法不太實或少。

圖一、2010、2011年古井貢不同價位產(chǎn)品的銷售占比（2012年之后沒再披露）

圖二、近年古井貢及洋河的白酒綜合毛利率對比

（1）古井貢核心大單品是年份原漿系列，財報中其高端酒毛利率一直超80%。

（2）古井貢白酒綜合毛利率一直很穩(wěn)定，且超洋河近10個百分點。

（3）古井貢產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，年份原漿營收貢獻超60%，高端酒貢獻超六成，這個產(chǎn)品結(jié)構(gòu)非常不錯。

（4）古井貢凈利潤卻不突出，可能費用控制、費用效率問題（后文再考）。

表一、不同區(qū)域的銷售占比

表二、古井貢近年營收曲線

（1）古井貢是近年增速穩(wěn)定、幾乎沒受到行業(yè)波動的影響，非常難得。

（2）古井貢在區(qū)域銷售結(jié)構(gòu)上，華中（省內(nèi)）持續(xù)強化、其它（省外）持續(xù)弱化，或者說是省外市場的增速遠遠低于省內(nèi)市場。（注：不知古井貢內(nèi)部如何劃分華中、華北、華南、其它，具體包括哪些省份，為何沒有華東呢，很意外）

（3）古井貢華中區(qū)域占比超80%看，庖丁解酒推算近2年安徽省內(nèi)市場貢獻估計超七成以上。省內(nèi)愈強、省外趨弱，這完全不是急于“全國化 ”的古井貢所希望的節(jié)奏。

（4）如何實施全國化戰(zhàn)略，內(nèi)生式（注：靠品牌、靠團隊、快復(fù)制）太慢，還是外延式（并購）來得快， 庖丁解酒似乎找到古井貢并購黃鶴樓的重要理由。

（1）從歷年銷售費用、管理費用與營收規(guī)模的同比數(shù)據(jù)看，古井貢的銷售費用增速一直是快于其營收規(guī)模的增速。

（2）據(jù)財報數(shù)據(jù)顯示，2011-2015年古井貢費用（注：銷售費用、管理費用）占營收的比例，依次為34.55%、34.98%、39.07%、40.5%、40.01%，這表明其高額市場費用仍上升的可能。

（3）這應(yīng)就是酒毛利率高洋河10個百分點，但扣非凈利潤率僅洋河1/3原因所在。

換句話講，古井貢業(yè)績平衡，幾乎都要靠高額的市場投入來支撐！ （注：庖丁解酒分析，這與古井貢主要市場在安徽省內(nèi)有關(guān)：安徽省內(nèi)現(xiàn)有4家上市酒企，且都以省內(nèi)為主、彼此規(guī)模差距不大、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大同小異、主流價格向上空間仍狹窄，外加上洋河的強勢介入，安徽市場非常擁擠，競爭自然殘酷）

表一 、古井貢及洋河在營銷團隊上投入情況

（1）古井貢在營銷團隊上的費用投入，在逐年遞增，且總金額上與洋河近持平。說明古井貢對營銷人員的重視與依賴。

（2）在員工身份安排上，兩家公司有著明顯不同的選擇，古井貢納入上市公司編制的只有570人左右，其余全部為勞務(wù)派遣形式（注：業(yè)內(nèi)主流做法）。洋河，則逐年降低了勞務(wù)外包形式，納入上市公司編制的人員數(shù)量在增加，現(xiàn)約4000多人。

（3）若僅按上表計算（注：人均年度收入=職工薪酬/在編員工數(shù)），洋河的在編營銷人員年度人均收入在7-10萬元，比較符合現(xiàn)市場用工水平。

古井貢近四年的在編營銷人員的人均年度收入依次為11.69萬元、20.35萬元、17.35萬元、34.91萬元，羨慕、仰慕！ 古井貢，料是近年業(yè)內(nèi)最慷慨的顧主！

表二、營銷人員薪酬費用效率

（注：營銷人員薪酬費用效率= 營銷人員費用總額（含勞務(wù)外包）/ 年度營收*100%，即可理解為：每創(chuàng)造100元銷售收入，所需要花費用的營銷人員工資費用。此比例超高，則對應(yīng)其營銷團隊的效率越低。）

由此可見，古井貢在營銷人員費用的投入效率，遠遠低于洋河。通俗來講，每100元的銷售回款，洋河只需在營銷人員身上花2元左右，而古井貢則在此方面要花近3、4倍的代價。庖丁解酒認為：在營銷人員的費用投入過大或團隊效率過低，是造成古井貢凈利潤率嚴重低于行業(yè)前四位的原因。

五、古井貢－創(chuàng)新指數(shù)

縱觀近年眾多大企業(yè)、大品牌的成功，最終是落在產(chǎn)品品牌的成功，進一步深入分析你會發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品的成功，皆源于兩個深層次原因：

第一、人口紅利。 快消品、勁酒、低端酒，均是來源于此，不停的做廣覆蓋、深覆蓋的動作，一款產(chǎn)品你有本事、有耐心覆蓋到全國任何市場，十有八九、你會成功。

第二、消費升級。 高端酒（國窖1573、海之藍、水井坊、茅臺、五糧液），經(jīng)濟發(fā)展了、有錢之后、高消費的需求也來了。

古井貢能從底谷重新爬起來，正是抓住了安徽省內(nèi)白酒消費升級的機會，打破了“ 省內(nèi)價格天花板 ”，避免了在中低檔領(lǐng)域與省內(nèi)6家實力相近的競爭對手作無謂、無休止的糾纏，產(chǎn)品載體就是年份原漿系列，這在當初決策時，肯定是要眼光、決心、定力。

在產(chǎn)品創(chuàng)新上，古井貢做足了文章，值得贊許，表現(xiàn)在以下幾點：

第一、以“價格”力壓省內(nèi)對手

第二、以“ 年份”突現(xiàn)價值感

第三、以“ 原漿”突出產(chǎn)品質(zhì)

第四、以“ 龍騰”嫁接傳統(tǒng)文化

第五、以“商標”注冊得以鎖定

并購，是一種經(jīng)營行為，其實算不上什么創(chuàng)新。

如果，你對照古井貢過去十多年的發(fā)展史，并購黃鶴樓，（湖北省唯一國家級名酒、湖北白酒格局接近安徽、古井貢給黃鶴樓注入什么能激發(fā)活力），以古井貢今天的營收規(guī)模、資金實力、團隊操盤能力、行業(yè)影響力來看，這無疑是一個非常大膽的經(jīng)營策略。

通過并購來啟動“全國化”，這與洋河并購雙溝（省內(nèi)）、五糧液并購五谷春（大吃小）、聯(lián)想并購4家地方酒企（拼盤式）、天洋集團并購沱牌（跨界）均有所不同，這應(yīng)該算是白酒行業(yè)的另外一種嘗試。

六、古井貢－豪情指數(shù)

越往高處越難（高處不有勝寒、對資源的需求是全面的、尤其人才）、營收高度依賴巨額費用支撐、省內(nèi)糾纏何時休（口子窖追洋河壓）、省外根據(jù)地在哪里（品牌影響力、資金有效性、組織復(fù)制力）、營銷團隊的效率不明顯（相對洋河）、并購黃鶴樓成敗難料

偉大的夢想，時刻在召喚

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