日期：2017年4月3日

收市價：27.25港元

12個月目標價：33.58港元

國策增加基建固定投資水泥需求擴大

海螺受惠于國家基建策略 – 2017年中國經(jīng)濟增長目標為6.5%，預(yù)期國家政策將大力推動基礎(chǔ)建設(shè)并擴大基建固定投資，加上PPP項目陸續(xù)上馬、以及國家供給側(cè)改革的持續(xù)推進，水泥的需求及價格料可穩(wěn)步上揚。作為亞洲最大的水泥生產(chǎn)商以及國內(nèi)水泥產(chǎn)業(yè)的龍頭，安徽海螺水泥(「海螺」)2017年銷售增長目標為6%，水泥產(chǎn)能增長2,360萬噸或7.5%。我們以過去3年的平均市盈率再加一標準偏差14.57倍計算，目標價為33.58元，建議買入。

2016年毛利率及盈利獲提升受惠于價格上升及成本下降 – 海螺2016年收入升9.7%至559.3億元(人民幣．下同)；純利85.7億元，按年增長13.7%。產(chǎn)品綜合毛利率增加至32.85%，增長4.8百分點，受惠于中國去產(chǎn)能后產(chǎn)品價格上升及單位生產(chǎn)成本下降。2016年水泥及熟料凈銷量2.77億噸，按年增長8%(海螺2016年水泥產(chǎn)能3.13億噸)。稅前水泥及熟料平均價格為196.7元/噸，按年增加3.8元；綜合成本按年下降6.6元，至132.3元/噸，降幅4.8%。

大型基建及房地產(chǎn)投資穩(wěn)定 需求持續(xù)上升 – 今年「十三五」的政府工作報告指出，2017年將完成鐵路建設(shè)投資8,000億，新開通線路2,100公里；公路水運投資1.8萬億元，約20萬公里的城市及農(nóng)村公路開始建造；共有15項再開工重大水利工程等。此外，2017年為大量PPP項目上馬開工期，相關(guān)測算顯示今年P(guān)PP落地項目累計計劃總投資額將達到4.2萬億，落地開工規(guī)模將達到1.4萬億。據(jù)國家統(tǒng)計局公布今年首兩個月固定資產(chǎn)投資勝于預(yù)期，按年增長8.9%至4.14萬億元，增幅高于市場預(yù)期的8.2%。其中基礎(chǔ)設(shè)施投資8,315億元人民幣，增長27.3%，增速比去年同期加快12.3個百分點。總體而言，國策將持續(xù)擴大鐵路軌道交通、水利電信基礎(chǔ)設(shè)施等重大基建項目投資，未來固定投資可望維持理想增長，相信將大力拉動水泥等建造材料需求，對海螺的銷售及定價將獲刺激作用，料可帶動2017年盈利持續(xù)上升。

供給側(cè)改革使產(chǎn)業(yè)整合 將有利保持龍頭地位 – 自2016年5月中國國務(wù)院要求落實水泥行業(yè)供給側(cè)改革，加快淘汰落后產(chǎn)能，積極提升產(chǎn)能集中度，相關(guān)的國策有利于大型規(guī)模的水泥企業(yè)。今年三月，國家發(fā)改委、工信部聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于水泥企業(yè)用電實行階梯電價政策有關(guān)問題的通知》，以水泥企業(yè)電耗指標來劃分適用電價標準。此舉大大增加高能耗企業(yè)用電成本，促進落后產(chǎn)能加速淘汰。隨著供給側(cè)改革的推動，相信未來將有更多國策出臺以調(diào)控水泥行業(yè)的供求關(guān)系，水泥產(chǎn)業(yè)將持續(xù)整合升級，以致更多小型水泥企業(yè)及落后產(chǎn)能的淘汰及兼并重組。作為亞洲最大的水泥生產(chǎn)商，也為唯一國內(nèi)市場占有率超過5%的水泥企業(yè)，有關(guān)措施及整合將有利于鞏固海螺的龍頭地位，繼續(xù)增大其在市場上的占有率及話語權(quán)，規(guī)模效益將有利于未來海螺的銷售及定價，預(yù)期收入盈利將獲持續(xù)穩(wěn)定的增長。

海外發(fā)展持續(xù) 成本下降并提高毛利率 – 去年海螺積極拓展海外業(yè)務(wù)，水泥產(chǎn)能增至935萬噸，占海螺產(chǎn)能3%。印度尼西亞及緬甸的水泥熟料生產(chǎn)線先后落成投產(chǎn)，海外銷售收入按年增加73.6%至8億元，占海螺收入1.4%，出口銷售額則按年上升7.43%。年內(nèi)海外生產(chǎn)業(yè)務(wù)的毛利比國內(nèi)優(yōu)勝，印度尼西亞生產(chǎn)線毛利達140元/噸，緬甸為100元/噸，均高于國內(nèi)64.4元/噸。展望2017年，海螺將繼續(xù)擴大海外生產(chǎn)的投資，預(yù)期海外生產(chǎn)比例增加將有利于減低海螺的整體成本及毛利率。海螺來年亦將繼續(xù)其于印度尼西亞蘇拉威西島 (Sulawesi)、柬埔寨馬德望 (Battambang)及寮國龍坡邦 (Luang Prabang)的水泥項目建設(shè)，并在印度、巴基斯坦等地進行實地調(diào)研，為未來開發(fā)建設(shè)作準備。

負債率低支持未來并購發(fā)展 – 去年海螺經(jīng)營業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流入強勁，流量凈額為132億元，按年上升33.2%；總現(xiàn)金(含現(xiàn)金等價物)為57.99億，按年上升35.3%；總負債為295.36億元，凈負債率僅為0.81%，去年為1.05%，繼續(xù)維持在極低水平。有此可見海螺財務(wù)穩(wěn)健及現(xiàn)金流充足，將有利其進行并購計劃及海外擴張，增大市場占有率。海螺2017年預(yù)期資本開支達90億元，去年為71.11億元，主要用于項目建設(shè)、技改項目及并購項目支出等。

分析師岑智勇 (CE: APR850)及其關(guān)連人士沒有持有報告內(nèi)所推介的證券的任何及相關(guān)權(quán)益。