[增持評級]三棵樹(603737)季報點評：收入增速超預(yù)期 市場率提升空間廣闊

事件：近日公司公布2017 年1 季報：公司2017 年1 季度收入約3.35 億元，同比增長57.5%；歸母凈利潤虧損約1284 萬元；EPS 約-0.13 元。

墻面漆增長勢頭強勁，1 季度公司收入增速超預(yù)期。公司在繼續(xù)鞏固三四線城市優(yōu)勢的同時，持續(xù)搶占一二線城市地產(chǎn)商市場份額，1 季度墻面漆爆發(fā)式增長，帶動公司收入增速提升33.0 個百分點。公司2017 年1 季度家裝墻面漆、工程墻面漆收入均約1.3 億元，木器漆、膠黏劑收入分別約4179 萬元和1609 萬元。

受原料價格上行，同時公司售價暫未完全傳導(dǎo)，1 季度毛利率有所下降。成本方面，2017 年1 季度乳液、鈦白粉、樹脂、溶劑、單體等主要原料價格同比顯著上漲，預(yù)計核心原料價格上漲影響公司營業(yè)成本同比增加超過13%。

價格方面，公司產(chǎn)品售價暫未完全傳導(dǎo)原料價格的上漲，其中自產(chǎn)的工程墻面漆、家裝墻面漆、家裝木器漆均價分別同比變動-3.0%、+0.9%、+0.5%。

受此影響，公司1 季度毛利率同比下降6.6 個百分點、至40.0%。

收入高增長下，費用率顯著攤薄。受益收入高增長，1 季度公司期間費用率約50.2%，同比下降14.2 個百分點，其中銷售費用率、管理費用率分別同比下降8.1、6.5 個百分點。

與恒大簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，工程涂料市場開拓再獲突破。公司近期與恒大簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，2017-2019 年公司年均向其供貨金額有望達到3.3億元，是2016 年的3.6 倍左右。公司與恒大的深度合作有助于提升公司在地產(chǎn)開發(fā)商涂料采購市場的品牌知名度和市場影響力，后續(xù)公司工程建筑涂料市場的開拓值得期待。

維持“增持”評級。我們預(yù)計2017 年3 月中旬開始公司在家裝墻面漆方面率先推動價格提漲，漲價幅度5~10%，后續(xù)毛利率壓力有望緩解。未來3 年公司工程墻面漆綁定地產(chǎn)大客戶、家裝墻面漆鞏固優(yōu)化驅(qū)動收入增長可期；同時隨著收入規(guī)模的持續(xù)擴張，費用方面的規(guī)模經(jīng)濟值得期待。預(yù)計2017-2019年EPS 分別約2.18、3.07、4.05 元，給予2017 年P(guān)E 40 倍，目標價87.20元。

風(fēng)險提示。原材料價格大幅上行；下游需求放緩；募投項目不達預(yù)期。