[買入評級]金牌廚柜(603180)深度研究：櫥柜里的金牌 產(chǎn)能渠道驅(qū)動新增長 時間：2017年07月04日 09:01:17\u00A0中財網(wǎng) 股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，盈利能力向上，16 年業(yè)績高彈性。公司專業(yè)提供整體廚柜的研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)、銷售、安裝及售后等整體服務(wù)，以“更專業(yè)的高端廚柜”為品牌發(fā)展戰(zhàn)略、以“大規(guī)模定制化生產(chǎn)”為發(fā)展基礎(chǔ)。實際控制人溫建懷和潘孝貞合計持有股份公司63.08%股權(quán)，上市前后公司股權(quán)結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定。2012-2016 年公司營業(yè)收入復(fù)合增長率為28.67%，其中2016 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入10.99 億元，同比增長40.25%；2012-2016 年公司歸母凈利潤復(fù)合增長率為42.93%。2017Q1 公司營收與凈利潤分別為2.08 億元和0.10 億元，同比增長分別為42.77%和114.53%。 定制家居需求旺盛，整體廚柜概念深入人心。近年來，受益于我國房地產(chǎn)市場的持續(xù)發(fā)展和城鎮(zhèn)居民可支配收入的增加，家具行業(yè)整體保持穩(wěn)態(tài)增長局面。2011-2016 年，家具行業(yè)收入持續(xù)增加，年均增速保持在10%左右，發(fā)展勢頭良好。2016 年，我國家具行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入為8559.50 億元，同比增長8.73%。小戶型占比的提高使得家具產(chǎn)品的空間使用率重要程度日益顯著，定制家具優(yōu)勢顯著；年輕群體個性化消費需求的提升將進一步拉動定制家具的市場需求。我們推算，2016 年櫥柜市場規(guī)模約為1600 億元，衣柜和其他柜類市場規(guī)模2080 億元，當(dāng)前龍頭企業(yè)市場占有率較低，未來行業(yè)集中度仍有較大發(fā)展空間。 高端整體廚柜制造商，渠道增、產(chǎn)能拓助力金牌成長。（1）產(chǎn)品：公司立足高端廚柜品牌土壤，拓寬大眾消費產(chǎn)品帶，營銷力度大，品牌市場認可度高，為了貼合三四線城市需求，公司適時推出吸塑和整體板廚柜的電商套餐產(chǎn)品，為公司貢獻了新的業(yè)績增長點。（2）生產(chǎn)：公司已經(jīng)引入行業(yè)先進的德國豪邁生產(chǎn)線，規(guī)模化、自動化、信息化、柔性化協(xié)同并進，有望提高整體廚柜模數(shù)化定制敏捷制造與客戶服務(wù)集成能力。廈門總部和江蘇泗陽擴產(chǎn)項目的逐漸落地將大大緩解公司日益擴大的產(chǎn)能需求，助力公司提升市場占有率。（3）渠道：公司采取“經(jīng)銷為主、直銷為輔”的渠道發(fā)展模式，并逐漸布局大宗業(yè)務(wù)、電子商務(wù)等銷售渠道，其銷售網(wǎng)絡(luò)已基本覆蓋全國各省、直轄市和自治區(qū)。截至2016年12 月31 日，公司在全國共有營銷網(wǎng)絡(luò)終端806 家，其中，直營店42家、經(jīng)銷商專賣店764 家（含桔家加盟店29 家）。 金牌綜合成長能力行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，產(chǎn)品渠道開拓潛力大。營收規(guī)模上，金牌廚柜營業(yè)總收入由2012年的4.01 億元增長到2016 年的10.99 億元，復(fù)合增長率達28.70%，增速在上市櫥柜企業(yè)中居第一。毛利率方面，2012-2016 年，金牌廚柜銷售毛利率分別為47.73%、45.52%、40.91%、41.20%、38.11%，在行業(yè)中始終保持領(lǐng)先。凈利率方面，金牌廚柜凈利率水平持續(xù)提高，2016 年達到了8.76%，隨著公司品牌銷售渠道的不斷優(yōu)化和市場規(guī)模的擴大，其盈利能力有很大提升空間。 投資建議：我們預(yù)計公司2017、2018 年營業(yè)收入分別為15.83 億元和21.04 億元，同比分別增長44.10%、32.85%，凈利潤分別1.40 億元和1.97 億元，同比分別增長45.1%、40.8%，EPS 分別為2.08 元/股和2.93元/股，對應(yīng)的P/E 分別為32x 和23x，給予“買入”評級。 風(fēng)險提示：房地產(chǎn)行業(yè)宏觀調(diào)控不確定性；定制家居行業(yè)競爭加劇。 □ .花.小.偉./.孫.金.琦./.豐.毅./.陳.偉.奇 .中.信.建.投.證.券.股.份.有.限.公.司