[買入評(píng)級(jí)]金牌廚柜(603180)中報(bào)點(diǎn)評(píng)：渠道、大宗、衣柜并驅(qū)業(yè)績(jī)高增 時(shí)間：2017年08月11日 12:03:36\u00A0中財(cái)網(wǎng) 事件 8 月9 日晚間，公司發(fā)布2017 年半年度報(bào)告，2017 年1-6月，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.58 億元，同比增37.10%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)0.46 億，同比增107.91%；分季來看，公司2017Q2 實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.51 億元，同比增34.0%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)0.36億元，同比增106.14%。 簡(jiǎn)評(píng) 渠道、大宗、衣柜多路并進(jìn)，共驅(qū)收入增長(zhǎng)。 公司作為高端櫥柜領(lǐng)跑者，2017 上半年募投項(xiàng)目產(chǎn)能釋放，經(jīng)銷商渠道繼續(xù)建設(shè)，海外業(yè)務(wù)布局推進(jìn)，衣柜產(chǎn)品繼續(xù)發(fā)力，交出靚麗業(yè)績(jī)： （1）在國內(nèi)終端渠道方面，公司一方面對(duì)門店進(jìn)行升級(jí)，提高單店產(chǎn)出，另一方面在原有城市繼續(xù)加密開店，并繼續(xù)下沉銷售網(wǎng)絡(luò)至三、四線城市，截至2017 年6 月30 日，公司在全國共有金牌廚柜專賣店882 家，在報(bào)告期內(nèi)新增金牌廚柜專賣店118家（含在裝修店面），預(yù)計(jì)到2017 年年末，金牌廚柜專賣店將超過1100 家， 桔家衣柜專賣店將超過100 家，店面總數(shù)將突破1200家，同比2016 年保持40%以上的店面增長(zhǎng)率。通過單店銷售的增長(zhǎng)和店面布局的增加，2017H1 公司實(shí)現(xiàn)加盟商訂單收入3.65億，同比增長(zhǎng)44.53%。 （2）在海外渠道方面，公司確定以美國為中心的北美業(yè)務(wù)市場(chǎng)、以澳大利亞為中心的大洋洲市場(chǎng)、以迪拜為中心的中東市場(chǎng)、以新加坡/馬來西亞為中心的東南亞市場(chǎng)、以韓國為中心的東亞市場(chǎng)的海外戰(zhàn)略布局，在2017H1 實(shí)現(xiàn)出口銷售收入0.22 億，同比增長(zhǎng)213.22%。 （3）在大宗客戶渠道方面，公司已在北京、上海、廣州、深圳、福建、海南等大宗業(yè)務(wù)核心區(qū)域擁有一大批優(yōu)質(zhì)代理商，同時(shí)公司分別與中國金茂、復(fù)地、金科、中駿、泰禾、綠城、華潤(rùn)、合景泰富、綠地等幾十家百強(qiáng)地產(chǎn)企業(yè)形成戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系。2017H1 公司大宗業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售收入0.45 億，同比增長(zhǎng)43.84%. （4）衣柜新品類拓展方面，公司布局衣柜獨(dú)立品牌，推出高端衣柜定制品牌“桔家衣柜”，目前產(chǎn)品已囊括衣柜、玄關(guān)柜、電視柜、餐邊柜和榻榻米等產(chǎn)品。同時(shí)公司對(duì)“金牌”與“桔家”采取雙品類的雙品牌獨(dú)立運(yùn)營，衣柜業(yè)務(wù)采取同款、同質(zhì)、同價(jià)和同服務(wù)的“四同”策略，對(duì)標(biāo)金牌在櫥柜業(yè)務(wù)上的高標(biāo)準(zhǔn)“四同”策略有助桔家衣柜在行業(yè)確定性高速增長(zhǎng)中復(fù)制第二個(gè)“金牌”，在報(bào)告期內(nèi)新增衣柜店面37 家（含在裝修店面）。 盈利能力控制良好，期間費(fèi)用率大幅下降，凈利率繼續(xù)提高。 （1）毛利率方面，公司2016H1 毛利率37.65%，2017H1 微降0.9pct 至36.76%，盈利能力保持穩(wěn)定。主要是公司為了貼近三四線市場(chǎng)消費(fèi)群體的需求，不斷加大吸塑和整體板廚柜產(chǎn)品的上樣和促銷力度，價(jià)格較低的整體板和吸塑系列的收入占比上升所致，預(yù)計(jì)后續(xù)隨著公司募投項(xiàng)目產(chǎn)能釋放和生產(chǎn)規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，仍將維持較高的盈利水平。 （2）期間費(fèi)用率上，公司2017H1 整體期間費(fèi)用率28.88%，同比2016H1 的31.7%大幅下降2.82pct。其中2017H1 銷售費(fèi)用率19.90%，管理費(fèi)用率9.03%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.04%。公司進(jìn)行機(jī)制創(chuàng)新，在內(nèi)部部分營運(yùn)單元實(shí)施了SBU（“戰(zhàn)略事業(yè)單元”）考核，提升營運(yùn)單元自我經(jīng)營意識(shí)，從而實(shí)現(xiàn)增收和節(jié)支的目的，達(dá)到了增收和節(jié)支的效果，從而提升了公司總體運(yùn)行效率。 在公司毛利率維持穩(wěn)定，費(fèi)用控制能力大幅提高期間費(fèi)用率大幅下降帶動(dòng)下，公司凈利率提高邏輯繼續(xù)印證，2017H1 銷售凈利率8.28%，同比去年的5.46%提高3.36pct。 募投項(xiàng)目持續(xù)落地，新增產(chǎn)能支撐未來業(yè)績(jī)。 2014 年以來，隨著公司快速發(fā)展，公司產(chǎn)能一直處于較為緊張的態(tài)勢(shì)，產(chǎn)能利用率維持在94%以上較高水平，產(chǎn)能瓶頸問題較突出。2017 年5 月，公司募投“江蘇金牌年產(chǎn)7 萬套整體廚柜建設(shè)項(xiàng)目、江蘇金牌年產(chǎn)6萬套整體廚柜擴(kuò)建項(xiàng)目、廈門三期項(xiàng)目工程（含廠房及配套設(shè)施）”三大項(xiàng)目，預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能項(xiàng)目已陸續(xù)投產(chǎn)中，2017 年公司產(chǎn)能預(yù)計(jì)將達(dá)到20 萬套左右，相比2016 年的13.5 萬套增長(zhǎng)45%以上，公司產(chǎn)能瓶頸將得以緩解，為未來業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)奠定產(chǎn)能基礎(chǔ)。 投資建議：金牌櫥柜以“更專業(yè)的高端廚柜”為品牌發(fā)展戰(zhàn)略，成為我國專業(yè)高端整體廚柜的領(lǐng)先品牌之一。前期公司受累于規(guī)模較小，凈利率較低，上市后公司募投項(xiàng)目產(chǎn)能逐漸釋放，規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，且公司線上+線下，海內(nèi)+海外渠道并拓，在強(qiáng)大的品牌優(yōu)勢(shì)下，凈利率提升助力業(yè)績(jī)不斷提速。我們預(yù)計(jì)公司2017、2018 年?duì)I業(yè)收入分別為15.83 億元和21.04 億元，同比分別增長(zhǎng)44.10%、32.85%，2017 年下半年凈利潤(rùn)1.1 億，全年凈利潤(rùn)1.55 億，同比增61.2%，2018 年凈利潤(rùn)2.07，同比增33.5%，對(duì)應(yīng)的P/E 分別為33x 和25x，維持“買入”評(píng)級(jí)。 □ .花.小.偉./.孫.金.琦./.陳.偉.奇 .中.信.建.投.證.券.股.份.有.限.公.司