報告關(guān)鍵要素：2012年公司受宏觀環(huán)境影響，業(yè)績有所下滑，預(yù)計未來三年SEB小家電訂單轉(zhuǎn)移將是業(yè)績主要驅(qū)動因素，公司有望保持15%-20%增速，高于行業(yè)平均增速。由于訂單轉(zhuǎn)移風(fēng)險小于市場開拓，而技術(shù)轉(zhuǎn)移風(fēng)險小于獨立研發(fā)，公司運營風(fēng)險小于行業(yè)平均。今年四季度與明年一季度公司有望迎來業(yè)績拐點，恢復(fù)同比正增長。

事件：近期我們調(diào)研了公司，與公司董秘葉總就公司運營情況做了交流。

點評：運營平穩(wěn)，小家電內(nèi)銷與炊具出口業(yè)務(wù)正在恢復(fù)。公司主營業(yè)務(wù)為小家電與炊具的生產(chǎn)與銷售。2012年小家電出口與炊具內(nèi)銷實現(xiàn)較快增長，小家電內(nèi)銷與炊具出口業(yè)務(wù)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，前三個季度出現(xiàn)負(fù)增長，進(jìn)入四季度后小家電內(nèi)銷同比降幅收窄，炊具出口業(yè)務(wù)也已恢復(fù)至與去年持平。

毛利率改善。2012年公司毛利率水平有所改善，不銹鋼等原材料價格處于低位與勞動生產(chǎn)率提升是毛利率改善主要原因，經(jīng)測算公司的勞動生產(chǎn)率水平高出行業(yè)平均一倍多，針對當(dāng)前處于底部的不銹鋼價格公司也已做了部分原材料價格鎖定，預(yù)計2013年上半年原材料成本可控。

小家電業(yè)務(wù)將是公司未來看點。小家電業(yè)務(wù)將是公司未來看點，小家電出口未來3-5年將受益于SEB訂單轉(zhuǎn)移，而小家電內(nèi)銷業(yè)務(wù)將受益于三、四級城鎮(zhèn)家庭小家電保有量的上升。

公司2011年小家電OEM出口實現(xiàn)營收約4個億，2012年小家電OEM出口有望同比增長50%，實現(xiàn)營收約6個億，OEM訂單主要來自其控股公司SEB。

SEB目前在國內(nèi)OEM訂單量約40-50億人民幣，保守估計小家電訂單量超過20億人民幣。今年，除其中6個億由公司接單外，其他訂單都由國內(nèi)其他小家電公司接單，若未來3-5年逐步轉(zhuǎn)移至公司，公司小家電OEM出口業(yè)務(wù)增幅將非常可觀，在溝通中公司證實未來SEB小家電訂單轉(zhuǎn)移的原則為：相關(guān)小家電品類產(chǎn)品大批量生產(chǎn)的條件成熟，SEB即轉(zhuǎn)移該品類訂單，且將遵守OEM產(chǎn)品18%的毛利率承諾。

中怡康數(shù)據(jù)顯示2012年前三季度小家電內(nèi)銷出現(xiàn)下滑，大部分品類的小家電內(nèi)銷出貨量下滑幅度在5%-15%，進(jìn)入四季度后降幅有所收窄，公司全年小家電內(nèi)銷收入同比可能下降0-5%，好于行業(yè)平均水平。

公司市場調(diào)研顯示，目前全國一二級城市家庭數(shù)約為8000萬戶，其主流小家電產(chǎn)品普及率接近60%，新增需求有所放緩；而國內(nèi)三、四級城鎮(zhèn)家庭數(shù)約有1個億，其主流小家電普及率僅有20-30%，未來三四級城鎮(zhèn)家庭小家電需求有望保持較高增長，并驅(qū)動主要小家電內(nèi)銷保持二位數(shù)增長，預(yù)計內(nèi)銷市場的自然增長與新品類的拓展將是小家電內(nèi)銷業(yè)務(wù)主要驅(qū)動力。

新品類小家電也是小家電業(yè)務(wù)看點之一。目前，電飯煲、電磁爐等5大小家電品類市場已相對成熟，市場格局基本穩(wěn)定，短期內(nèi)難有突破。因此公司正在積極布局小家電新品類，如電蒸鍋、電燉鍋、面包機(jī)等，其中電蒸鍋與面包機(jī)核心技術(shù)來自于SEB，公司認(rèn)為上述產(chǎn)品市場內(nèi)主要競爭對手品牌與渠道均較弱，公司有機(jī)會在上述市場取得領(lǐng)先優(yōu)勢。

SEB訂單轉(zhuǎn)移之后公司小家電視模優(yōu)勢將非常顯著，以電水壺為例，未來2-3年，SEB有望在公司每年以O(shè)EM模式訂購500-1000萬臺，公司預(yù)計每年國內(nèi)市場銷售也有望達(dá)到500萬臺，公司每年總銷量有望達(dá)到1000-1500萬臺，其規(guī)模有望使公司在這一品類中獲得較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢，該邏輯在其他小家電品類中也存在。

炊具業(yè)務(wù)內(nèi)銷表現(xiàn)出色，外銷恢復(fù)。公司炊具內(nèi)銷業(yè)務(wù)逆市增長，表現(xiàn)遠(yuǎn)好于行業(yè)平均，出口業(yè)務(wù)受海外需求不振，2012年上半年出現(xiàn)下滑，三季度降幅有所收窄，預(yù)計四季度炊具出口有望于去年同期持平。

2012年前三季度，炊具行業(yè)國內(nèi)市場出貨同比下降約5%，但公司表現(xiàn)好于行業(yè)平均，預(yù)計2012年公司炊具內(nèi)銷能保持二位數(shù)增長。

2012年，炊具出口中SEB訂單相對穩(wěn)定，但非SEB訂單有所下滑。2011年圣誕節(jié)，北美炊具消費低于預(yù)期，部分OEM客戶渠道庫存較大，導(dǎo)致今年上半年非SEB客戶OEM訂單量有所下滑，三季度該降幅有所收窄，進(jìn)入四季度后非SEB客戶OEM訂單量基本恢復(fù)至去年同期水平。預(yù)計2013年，炊具出口業(yè)務(wù)將與海外市場需求保持同步增長。

三四級市場是未來開拓重點。由于城鎮(zhèn)市場小家電與品牌廚具市場空間巨大，公司將三四級市場拓展作為工作重點，渠道下沉與適合三四級市場產(chǎn)品開發(fā)均已取得進(jìn)展，預(yù)計未來三四級市場的營收貢獻(xiàn)占內(nèi)銷之比將由目前的30%+提升至40%+。

公司三四級市場渠道下沉模式主要有三種：1、隨連鎖超市渠道下沉向小城鎮(zhèn)市場滲透；2、鼓勵經(jīng)銷商加強(qiáng)三四級市場分銷、滲透；3、加強(qiáng)已完成布局的“蘇泊爾生活館”經(jīng)營能力，并將生活館的職能由展示、零售拓展到分銷、批發(fā)業(yè)務(wù)。截止目前，公司在農(nóng)村的銷售網(wǎng)點已超過20000家，蘇泊爾生活館也已超過1000家。

適合三四級市場的產(chǎn)品、價格策略也已完善，公司通過降低非核心零配件成本，研發(fā)一批核心功能相同，但生產(chǎn)成本更低的低端產(chǎn)品，此類產(chǎn)品的零售市場定價策略為略高于二、三線品牌產(chǎn)品，希望憑借公司品牌優(yōu)勢將能有效爭奪三四級市場份額。公司預(yù)計此類產(chǎn)品毛利率較低，但由于三四級市場渠道費用較少，整體凈利率水平并不會下降。

線上業(yè)務(wù)正在布局。今年年初公司成立網(wǎng)購事業(yè)部，布局線上市場。目前公司網(wǎng)上銷售額約占內(nèi)銷的6%-7%，部分小眾產(chǎn)品(如面包機(jī))僅通過網(wǎng)店銷售，下一階段公司還將開發(fā)適合網(wǎng)購的產(chǎn)品系列。

技術(shù)轉(zhuǎn)移有效降低公司研發(fā)風(fēng)險。現(xiàn)階段SEB的技術(shù)轉(zhuǎn)移是公司產(chǎn)品開發(fā)最主要的技術(shù)支持，前期較為成功的紅點炒鍋、以及即將推向市場的電蒸鍋、高壓快鍋等產(chǎn)品均來自SEB成熟技術(shù)。公司則支付營業(yè)收入的3%作為技術(shù)使用費。3%-4%是海外白電企業(yè)研發(fā)投入的平均水平，而技術(shù)轉(zhuǎn)移模式有效降低了公司研發(fā)風(fēng)險，縮短公司產(chǎn)品開發(fā)周期，使公司運營風(fēng)險降低。

產(chǎn)能拓展有規(guī)劃。公司紹興基地與武漢基地一二期產(chǎn)能已建成投產(chǎn)現(xiàn)階段產(chǎn)能能滿足公司需要，但未來隨著小家電業(yè)務(wù)成長，公司預(yù)計現(xiàn)有產(chǎn)能可能于2年前飽和。今年10月公司公告競拍購得武漢440畝土地50年使用權(quán)，為未來拓展產(chǎn)能，建設(shè)武漢基地三期項目完成土地儲備。中原證券股份有限公司