[買入評級]海瀾之家(600398)中報點評：主業(yè)穩(wěn)中有進 參股快時尚品牌謀篇布局 時間：2017年08月25日 18:15:00\u00A0中財網(wǎng) 事件 公司發(fā)布2017 年半年報。2017H1 公司實現(xiàn)營業(yè)收入92.53億元，同比增長5.59%，實現(xiàn)歸母凈利潤18.75 億元，同比增長5.77%。其中2017Q2 實現(xiàn)營業(yè)收入40.94 億元，同比增長12.71%，當季實現(xiàn)歸母凈利潤8.65 億元，同比增長6.13%。 簡評 1、主品牌保持增長，“愛居兔”女裝與“圣凱諾”職業(yè)裝表現(xiàn)亮眼 分品牌來看，公司主品牌“海瀾之家”2017H1 實現(xiàn)營業(yè)收入76.24 億元（營收占比89.1%），同比增長2.43%，其中Q2 實現(xiàn)營收32.49 億元，同比增6.8%，增速高于Q1；“愛居兔”利用大數(shù)據(jù)進一步推進品牌年輕時尚化，實現(xiàn)營收3.33 億元（占營收3.89%，較上年同期+1.61PCT），同比大增70.76%；“圣凱諾”則通過拓寬品類、強化研發(fā)和服務，實現(xiàn)營業(yè)收入9.52 億元（占營收11.13%，較上年同期+2.49PCT），同比增長28.51%；“海一家”等其他品牌共實現(xiàn)營業(yè)收入1.90 億元，同比增長8.05%。分渠道（不含圣凱諾）來看，公司仍以加盟店為主，2017H1 實現(xiàn)營業(yè)收入80.12 億元，同比增長4.44%；直營店實現(xiàn)營業(yè)收入1.34億元，同比減少5.50%。線上線下結(jié)構(gòu)維穩(wěn)，線上營收4.33 億元（占營收4.75%，較上年同期略減0.12PCT），同比增長3.84%；線下營收86.66 億元，同比增長6.51%。 2、毛利率與凈利潤率維穩(wěn)，運營效率穩(wěn)中有升 2017H1 公司綜合毛利率40.14%，較上年同期略降0.68PCT，其中主要品牌“海瀾之家”毛利率略降0.67PCT 至39.95%，“愛居兔”毛利率略降0.07PCT 至37.67%，“圣凱諾”毛利率下降1.72PCT 至50.48%，其他品牌由于并入毛利率較低的“海一家”合并計算，毛利率下降16.05PCT 至27.29%，但由于體量較小，因此毛利率整體維穩(wěn)。 期間費用方面，公司在進行品牌年輕化推廣的背景下銷售費用依然控制得當，2017H1 銷售費用同比下降17.15%至6.14 億元，銷售費用率較上年同期下降1.82PCT 至6.64%；管理費用同比上升3.89%至4.74 億元，管理費用率略降0.08PCT 至5.12%；財務費用由于利息收入增加，收益由上年同期0.59 億元增長至0.91億元。另外，資產(chǎn)減值損失由于存貨跌價損失增加而同比大幅增加263.5%至2.02 億元。總體來看，公司凈利潤率與上年同期持平，微增0.04PCT 至20.27%。 運營效率方面，公司2017H1 存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較上年同期下降38.0 天至276.8 天，同時公司2017 年的存貨水平也較2016 年同期有所下降，H1 存貨余額較上年同期下降1.8%至84.04 億元；應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)與上年同期持平，營運能力較上年有所優(yōu)化。 3、線下拓渠道提效率，線上運營穩(wěn)步推進 公司門店覆蓋全國31 個省（自治區(qū)、直轄市），2017H1 凈開店248 家，門店數(shù)達到5491 家，其中 “海瀾之家”品牌4376 家（凈開店139 家），平均店效較上年同期降低8.97%，但Q2 平均店效降幅已收窄至-5.1%；“愛居兔”品牌827 家（凈開店197 家），平均店效同比下降3.37%，Q2 平均店效轉(zhuǎn)正，同比增13.1%；其他品牌288 家（凈關(guān)店88 家），店效提升6.92%。公司在鞏固三、四線城市門店覆蓋的基礎上，積極向一、二線城市滲透輻射，同時加大了對購物中心店的拓展力度，門店布局不斷優(yōu)化。線上渠道方面，公司已開通O2O 門店至1000 家，提高了門店庫存的利用率和物流成本，同時繼續(xù)推進線上運營深度和電商信息化升級，增強品牌的線上影響力和運營效率。 4、多品牌新營銷引關(guān)注，參股UR 優(yōu)勢互補 公司在品牌年輕化和節(jié)點銷售方面持續(xù)推進。2017 年推出HLAjeans，定位年輕時尚男裝，豐富了自有品牌層次。同時，公司進一步推進年輕化的品牌推廣模式，以“綜藝+新生代代言”的形式（植入《最強大腦》等多檔熱門綜藝、代言人林更新拍攝時尚短片）增強品牌關(guān)注度，并充分利用社交媒體，革新品牌在年輕消費群體中的形象。另外，開展父親節(jié)、畢業(yè)季等節(jié)點的營銷活動，疊加影視、交通廣告等多媒介的投放，提升消費者對品牌的好感度及認知度。 外延方面，公司擬以1 億元參股國內(nèi)快時尚品牌UrbanRevivo（UR），持有股權(quán)不超過10%。若投資完成，公司在終端管理、營銷和資金方面助UR 進一步擴張，而UR 的國際化研發(fā)資源和出眾的供應鏈能力將為公司在時尚領(lǐng)域的發(fā)展注入新鮮活力，同時提供新的利潤增長點，有助于公司推進時尚生態(tài)圈的建設這一長期戰(zhàn)略目標。 5、由選料到終端環(huán)環(huán)掌控，信息化推動全產(chǎn)業(yè)鏈暢通 公司持續(xù)推進與供應商的深度合作以優(yōu)化庫存，選擇研發(fā)和生產(chǎn)能力出眾的供應商，加強從選料到生產(chǎn)全過程的溝通，落實供應商考核，保障產(chǎn)品高性價比和穩(wěn)定快速的供應。終端方面，公司持續(xù)完善發(fā)、補、調(diào)、退貨物的業(yè)務流程，同時發(fā)揮信息化優(yōu)勢，建立集供應鏈、倉儲、貨品、門店銷售四項管理為核心的綜合性信息系統(tǒng)，提高供應鏈和存貨管理效率和質(zhì)量，滿足終端銷售小批量多批次的需求。 投資建議：公司主業(yè)穩(wěn)健增長，其中“愛居兔”、“圣凱諾”增速迅猛，同時立足主業(yè)，對快時尚、新零售等外延持續(xù)探索。隨著供應鏈管理水平持續(xù)提升，渠道進一步優(yōu)化，公司的庫存壓力有望進一步得到釋放。 我們預計公司2017-2018 年分別實現(xiàn)凈利潤33.5、36.9 億元，對應EPS 分別為0.75、0.82 元/股，對應PE 分別為12、11 倍，公司在品牌營銷、渠道管理、供應鏈管理等方面均屬國內(nèi)龍頭，順應市場變化積極進行產(chǎn)品和品牌調(diào)整，有望迎來發(fā)展新局面，維持“買入”評級。 □ .張.芳./.張.溢 .中.信.建.投.證.券.股.份.有.限.公.司