[買入評級]海瀾之家(600398)半年報點評：17H1業(yè)績符合預(yù)期 低估值高股息未來外延值得期待 時間：2017年08月27日 17:09:58\u00A0中財網(wǎng) 事件： 公司公布半年報，17H1 收入同比增長5.59%至92.5 億，歸母凈利潤同增5.77%至18.8 億。Q2 單季度，公司收入同增12.71%至40.9 億，歸母凈利潤同增6.13%至8.65 億。 投資要點 收入端分品牌看，17Q2 各品牌收入增速有所回升。 17H1 海瀾主品牌17H1 同增2.43%，愛居兔同增70%+，圣凱諾同增29%；Q2 單季，海瀾主品牌上升6.8%、愛居兔增長超過100%、圣凱諾增長超過50%。 從門店數(shù)量來看，海瀾主品牌17H1 凈新增門店139 家至4376 家，同店店效17H1 零售端及報表端均有高單位數(shù)的下降（Q2 降幅有所縮小）。 愛居兔新增門店187 家至822 家，門店的擴(kuò)張和單店店效的提升帶動收入增長迅速。 各品牌在17Q2 毛利率有所下降，同時費用率下降使整體利潤率穩(wěn)定。 從毛利率來看，公司各個品牌毛利率在17Q2 均同比有所下滑，在此基礎(chǔ)上導(dǎo)致公司17Q2 整體毛利率同比下降2.26pp，至41.5%。 費用率方面，公司銷售費用同比下降17.2%，主要由于廣告開支下降；管理費用略有上升。銷售費用率（同比下降1.82pp 至6.64%）及管理費用率（同比下降0.08pp 至5.12%）均有較明顯下降。費用率的下降使公司在17H1 資產(chǎn)減值損失上升明顯的情況下（17H1 為2.02 億，16H1 為5560 萬）利潤率保持穩(wěn)定，凈利潤同增5.8%至18.6 億。 公司存貨基本保持穩(wěn)定，減值損失上升較為明顯。 公司存貨絕對值（17H1 為84.0 億，16H1 為85.6 億）及周轉(zhuǎn)率基本穩(wěn)定，存貨跌價損失則上升較為明顯（17H1為2.0 億，16H1 為5720 萬）。公司較為謹(jǐn)慎的計提政策也降低了公司未來發(fā)展的風(fēng)險。同時，本期支付購買商品、接受勞務(wù)的現(xiàn)金增加使得公司經(jīng)營性現(xiàn)金流同比下滑27.8%。 收購UR10%股權(quán)邁出布局時尚消費品第一步。 公司在8.14 公告擬以自有資金增資快尚時裝，首期認(rèn)購股權(quán)不超過10%。作為商務(wù)休閑男裝國民第一品牌，本次參股快尚時裝（UR），兩者產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)值得期待：（1）海瀾強(qiáng)大的現(xiàn)金流能力能夠為處于快速成長期的UR 保駕護(hù)航；（2）海瀾與UR 在渠道模式上相近，海瀾在男裝領(lǐng)域也有深厚的供應(yīng)鏈沉淀，有望從產(chǎn)業(yè)資源共享角度助推UR 發(fā)展；（3）UR 作為快時尚新銳領(lǐng)導(dǎo)品牌，其優(yōu)秀的產(chǎn)品企劃及高效的時裝運營模式對海瀾旗下個各品牌的運營具備極大借鑒意義。國民男裝及快時尚新貴碰撞，未來協(xié)同效應(yīng)值得期待。 投資建議： 公司在目前已有的規(guī)模優(yōu)勢上，正在不斷推出新的設(shè)計款式，希望在自身產(chǎn)品風(fēng)格上有所突破。同時公司賬上現(xiàn)金近80 億，在入股UR 之外，未來外延并購依舊值得期待。海瀾之家同時具備經(jīng)營穩(wěn)健+高分紅低估值+時尚消費品外延想象空間打開等多重屬性，預(yù)計2017/18/19 年歸母凈利潤達(dá)到35/39/41 億元，目前市值415 億元對應(yīng)EPS 分別為12/11/10 倍，按照去年分紅水平估算目前股息率5%+，持續(xù)看好，維持“買入”評級！ 風(fēng)險提示：終端需求不及預(yù)期，品牌推廣及協(xié)同不及預(yù)期。 □ .馬.莉./.陳.騰.曦./.林.驥.川 .東.吳.證.券.股.份.有.限.公.司