2017H1收入/凈利潤同增5.59%/5.77%，Q2表現(xiàn)優(yōu)于Q1。公司公布中報，收入同增5.59%至92.53億元、凈利潤同增5.77%至18.75億元，扣非凈利潤同增7.58%至18.53億元。其中Q2收入同增12.71%至40.94億元，主要得益于Q2季節(jié)節(jié)奏正常，春夏裝銷售良好。毛利率略降0.7PCT至40.14%；銷售費用率同降2.2PCTs至6.64%，主要由于期內(nèi)公司較往期減少了贊助投放，因而廣告支出下降20%左右；以及銷售人員薪酬獎金有所下降；研發(fā)支出同增83%至1841萬元主要由于公司籌備HLAJEANS等新品牌。綜合看凈利率較去年同期持平在20.3%。

主品牌表現(xiàn)穩(wěn)健，愛居兔和圣凱諾加速增長。分品牌看，海瀾之家主品牌收入同增2.4%至76.24億元、其中Q2表現(xiàn)好于Q1、同增6.8%(Q1略降0.6%)；Q2同店降幅有所收窄至-3%(H1高單位數(shù)下降)；毛利率同比微降0.7PCTs；期內(nèi)加盟店新增296家/關(guān)閉158家(Q2新增門店多于Q1)，目前擁有4367家加盟店。愛居兔收入同增70.7%至3.33億元，其中Q2同增100%，毛利率同比持平；期內(nèi)加盟店新增218家/關(guān)閉21家，目前擁有822家加盟店。圣凱諾(職業(yè)裝)收入同增28.8%至9.52億元，其中Q2同增54%。線上同增3.75%至4.33億元、線下同增6.5%至86.66億元。

春夏裝動銷良好，存貨周轉(zhuǎn)略改善。2017H1存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)下降38天至277天，存貨同比下降1.8%至84億，較Q1下降9.7%，其中委托代銷品較年初減少23億，代表門店庫存水平，春夏裝銷售良好，動銷顯著改善；庫存商品較Q1增加21億，主要由于秋冬季產(chǎn)品開始備貨。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)基本持平，應(yīng)收賬款中90%為1年內(nèi)賬齡。

時尚化路徑小試牛刀，渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)推進。品牌方面，主品牌海瀾之家開啟年輕化營銷策略，包括結(jié)合《歡樂喜劇人》、《最強大腦》、《單身戰(zhàn)爭》等熱門綜藝節(jié)目觸達更多年輕消費人群；邀請林更新代言品牌。同時定位更加細分人群的年輕副牌HLAJEANS亮相。另一方面陸續(xù)推出細分化產(chǎn)品系列(藝術(shù)家原創(chuàng)插畫/丹寧/棉麻等)。渠道方面，公司逐漸加大購物中心門店的拓展力度，同時積極向一、二線城市滲透和輻射。

盈利預(yù)測、估值及投資評級。公司是國內(nèi)男裝市場第一品牌，通過類直營模式將產(chǎn)業(yè)上下游資源深度綁定，實現(xiàn)份額快速提升的同時卡位核心話語權(quán)(品牌力/供應(yīng)鏈等)，規(guī)模優(yōu)勢充分體現(xiàn)。由此奠定模式的扎實基礎(chǔ)，并兼具靈活性。公司進入二代接班繼往開來的階段。維持2017/18/19年凈利潤預(yù)測33.33/36.37/41億元(CAGR=11%)，對應(yīng)EPS0.74/0.81/0.91元。現(xiàn)價9.2元、市值415億元，對應(yīng)2017年P(guān)E12倍，維持“增持”評級。

風險因素。男裝行業(yè)景氣度不及預(yù)期；主品牌同店持續(xù)下滑風險，售罄率下降風險；公司新品牌培育不及預(yù)期。中泰證券股份有限公司