東吳證券：海瀾之家買入評級
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事件： 海瀾之家于 10 月 9 日晚間公告，全資子公司海瀾投資以自有資金 6.60億元受讓新余云開及新余行云所持英氏嬰童 44.00%股權(quán)。 投資要點(diǎn) 全資子公司海瀾投資并購小星辰集團(tuán)旗下英氏嬰童， 入手“ YEEHOO英氏” 等優(yōu)質(zhì)嬰童用品品牌。 本次并購標(biāo)的英氏嬰童隸屬小星辰集團(tuán)， 旗下自創(chuàng)嬰幼兒服飾用品品牌“ YEEHOO 英氏”、少兒服裝品牌“ PEEKABOO 皮卡泡泡”原屬廣州英愛(1995 年由郭超英創(chuàng)辦)，后廣州英愛于 2012 年由云月投資(LunarCaital)進(jìn)行控股并購(云月持股 60%)，并于 2014 年 3 月并入云月旗下的嬰童多品牌集團(tuán)小星辰集團(tuán)，由集團(tuán) CEO 高峰接任英氏等品牌的運(yùn)營管理。 高峰曾歷任愛馬仕中國分公司銷售總監(jiān)、意大利奢侈品牌葆蝶家中國公司總裁， 2013 年加入云月投資擔(dān)任投資運(yùn)營合伙人，并于 2014 年出任小星辰集團(tuán) CEO，活用自身奢侈品管理經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行品牌管理經(jīng)營。 在其帶領(lǐng)下，小星辰集團(tuán)已發(fā)展成擁有超 1000 家終端門店(包括直營及代理加盟)的嬰童用品品牌集團(tuán)。 本次收并購標(biāo)的英氏嬰童旗下“ YEEHOO 英氏”品牌作為小星辰集團(tuán)旗下代表性品牌主營 0-6 歲嬰幼童用品(自營品牌及代理)，定位中高端市場，主要于一二線城市主流商場及電商鋪設(shè)渠道。 2016 年，“ YEEHOO英氏”品牌榮獲中國服裝協(xié)會第四屆“中國十大童裝品牌”稱號，并于 2016 年雙 11 躋身“億元俱樂部”，天貓旗艦店全天總銷售額達(dá)到 1.37 億元(同增 193%)，位列母嬰類品牌銷售額第二。 除英氏品牌外，英氏嬰童旗下還擁有少兒服裝品牌“ PEEKABOO 皮卡泡泡”，同時(shí)代理英國嬰兒推車及家居品牌“ SILVER CROSS 銀十字寶貝”、英國著名母嬰用品品牌“ Avent 新安怡”、挪威高品質(zhì)嬰童用品及家具品牌“ STOKKE 思多嘉兒”等。 本次海瀾投資受讓英氏嬰童 44%股權(quán)成為第二大股東， 考慮補(bǔ)充協(xié)議條款， 持股比例有望進(jìn)一步增至 45.52%。本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，海瀾投資出資 6.60 億元受讓新余云開與新余行云(后兩者實(shí)際控制人即英氏嬰童法人代表高峰)持有的全部英氏嬰童股權(quán)(合計(jì) 44.00%)， 同時(shí)協(xié)議規(guī)定，英氏嬰童應(yīng)在商業(yè)可行范圍內(nèi)應(yīng)積極推進(jìn)小星辰集團(tuán)(雋杰國際控股股東)旗下直接或間接持有的、與英氏嬰童主營業(yè)務(wù)相同、相似或有競爭關(guān)系、但不在英氏嬰童合并報(bào)表范圍之內(nèi)的關(guān)聯(lián)競爭公司與英氏嬰童間的重組，并盡量在 2017/12/31 前完成重組。 本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中英氏嬰童整體估值 15 億元，對應(yīng)英氏嬰童及轉(zhuǎn)股股東新余云開、新云行云預(yù)估的英氏嬰童 2018/19/20 年審計(jì)凈利潤 1.2 億/1.44 億/1.728 億元 PE 為 12.5/10.4/8.7X. 本次交易各方亦簽署補(bǔ)充協(xié)議，規(guī)定自交割日起 6 個(gè)月內(nèi)，海瀾投資有權(quán)利(但無義務(wù))向英氏嬰童追加5000 萬元人民幣投資款認(rèn)購英氏投資后續(xù)增資完成后 2.7027%股權(quán)， 后續(xù)增資利于英氏嬰童業(yè)務(wù)進(jìn)一步發(fā)展，增資完成后英氏嬰童投后估值將達(dá)到 18.5 億元，海瀾投資持股將進(jìn)一步增加至 45.52%。 繼參股 UR 后，公司優(yōu)質(zhì)品牌標(biāo)的投資再下一城，未來協(xié)同活力值得期待： 一方面，海瀾作為商務(wù)休閑男裝 第一品牌擁有強(qiáng)大的現(xiàn)金流能力及豐富渠道資源，能夠?yàn)橛⑹蠇胪煜缕放七M(jìn)一步發(fā)展壯大提供助力，另一方面，英氏嬰童旗下優(yōu)質(zhì)的自創(chuàng)及代理品牌資源亦將助力海瀾順利邁入之前未有涉獵的童裝領(lǐng)域，時(shí)尚消費(fèi)品投資領(lǐng)域進(jìn)一步得到擴(kuò)展。 盈利預(yù)測及投資建議： 公司在目前已有的規(guī)模優(yōu)勢上，主品牌設(shè)計(jì)持續(xù)推陳出新以實(shí)現(xiàn)自身風(fēng)格突破，并通過生活館等方式積極探索多樣零售業(yè)態(tài)，更與阿里達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議探索品牌建設(shè)、渠道管理及產(chǎn)品創(chuàng)新。同時(shí)公司 17 中報(bào)賬上現(xiàn)金超 70 億(扣除經(jīng)銷商保證金及經(jīng)營性應(yīng)付賬款后依舊充裕)， 充足資金儲備下，繼入股 UR、英氏嬰童之后的外延并購依舊值得期待。 暫不考慮 UR 及英氏嬰童的業(yè)績貢獻(xiàn)， 以及結(jié)合三季度零售情況， 我們調(diào)整公司 2017/18/19年歸母凈利潤預(yù)測至 33.5/37.2/41.5 億元， 對應(yīng)業(yè)績增速 7.2%/11.1%/11.7%， 目前市值 457 億元對應(yīng) PE 分別為13.7/12.3/11.0 倍， 按照往年分紅水平預(yù)測股息率不低于 4%， 考慮公司同時(shí)具備經(jīng)營穩(wěn)健+高分紅低估值+時(shí)尚消費(fèi)品外延想象空間打開等多重屬性， 維持“買入”評級。 風(fēng)險(xiǎn)提示： 終端需求不及預(yù)期，品牌推廣及協(xié)同不及預(yù)期。