股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，業(yè)績快速發(fā)展，盈利能力仍有上升空間

志邦股份成立于1998年，是中國櫥柜行業(yè)的開拓者之一。公司董事長孫志勇先生是公司第一大股東，對公司持股比例為24.29%。近年來，公司業(yè)績一直處于穩(wěn)步提升的階段，2016年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.78億元，2013-2016年年復(fù)合增長率為33.92%。公司2015年開始布局衣柜業(yè)務(wù)，并有意向全屋定制布局，不過新的業(yè)務(wù)布局對公司毛利率產(chǎn)生了一定影響。我們認(rèn)為，公司的核心競爭力是櫥柜業(yè)務(wù)，定制衣柜和全屋定制業(yè)務(wù)在公司人力、渠道和品牌基礎(chǔ)上有望得到較快發(fā)展，公司整體盈利水平仍有上升空間。

站穩(wěn)櫥柜業(yè)務(wù)，積極布局衣柜及全屋定制業(yè)務(wù)，開始海外業(yè)務(wù)布局

公司自成立以來一直從事櫥柜業(yè)務(wù)，2016年公司營收水平達(dá)到15.70億元，其中整體櫥柜占比為90.38%，定制衣柜占比為5.81%。2017年h1衣柜業(yè)務(wù)營收7987.78萬元，同比增長215.13%，占總營收比例達(dá)9.63%，雖然衣柜業(yè)務(wù)營收占比較低，但業(yè)務(wù)本身同比增長明顯。與其他上市公司的定制衣柜業(yè)務(wù)相比，公司該業(yè)務(wù)毛利率明顯偏低，可發(fā)展空間大。目前，公司業(yè)務(wù)主要集中在華東地區(qū)，近兩年開始向西北、西南等地區(qū)推進(jìn)業(yè)務(wù)發(fā)展，同時(shí)加大了對海外業(yè)務(wù)的布局，涉足北美、中東等國家和地區(qū)，海外業(yè)務(wù)營收快速增長，未來有望持續(xù)為公司貢獻(xiàn)利潤。

定制家具行業(yè)發(fā)展上市公司優(yōu)勢明顯，全屋定制啟航在即

在城鎮(zhèn)化率逐年攀升的大背景下，我國的消費(fèi)結(jié)構(gòu)正由生存型轉(zhuǎn)向發(fā)展型，由物質(zhì)型轉(zhuǎn)向服務(wù)型，這也為定制家具行業(yè)的發(fā)展提供了背景。伴隨著房地產(chǎn)的高速發(fā)展，我國家具行業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)張，定制家具行業(yè)在消費(fèi)轉(zhuǎn)型升級的推動下快速發(fā)展，但作為新興行業(yè)，其進(jìn)入壁壘卻使得一些小企業(yè)望而卻步，相比之下上市公司在定制家具行業(yè)發(fā)展優(yōu)勢更為明顯。借助平臺和品牌優(yōu)勢，從事定制家具的上市公司越來越多的轉(zhuǎn)型布局全屋定制業(yè)務(wù)，行業(yè)發(fā)展啟航在即。

重視研發(fā)投入，積極推進(jìn)品牌發(fā)展

從現(xiàn)在定制家具市場情況來看，設(shè)計(jì)能力和信息化系統(tǒng)建設(shè)成為了搶占市場的關(guān)鍵，因而對于企業(yè)來說，研發(fā)方面的投入顯得越發(fā)重要。公司2014-2016年研發(fā)投入占營收比例均超過3%，2017年h1研發(fā)投入為3078.75萬元，同比增長54.68%，占營收比例達(dá)3.71%，在行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先水平。同時(shí)，公司重視渠道推廣，推進(jìn)品牌發(fā)展，公司的志邦廚柜在全國共有經(jīng)銷商975家，經(jīng)銷商專賣店約1190家；法蘭菲衣柜在全國經(jīng)銷商188家，經(jīng)銷商專賣店約226家。另外，IPO募集資金中有1.5億專門用于投資品牌建設(shè)，體現(xiàn)了公司對品牌文化的重視。

作為櫥柜行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，公司一直致力于發(fā)展櫥柜業(yè)務(wù)，2015年開始進(jìn)軍衣柜市場，并開始向全屋定制方向拓展。隨著IPO募投項(xiàng)目逐步落地，產(chǎn)能擴(kuò)張?jiān)诩矗�公司業(yè)績水平有望繼續(xù)提升。我國定制家具行業(yè)正處于快速發(fā)展的階段，研發(fā)投入帶來的設(shè)計(jì)創(chuàng)新和系統(tǒng)升級望成為各公司競爭核心，志邦重視研發(fā)投入和品牌建設(shè)，市場競爭力和影響力持續(xù)增強(qiáng)。2017年h1公司業(yè)績持續(xù)向好，衣柜業(yè)務(wù)占比繼續(xù)攀升，利潤保持增長趨勢。我們認(rèn)為，公司在上市前已經(jīng)是業(yè)內(nèi)知名企業(yè)，上市后在原人力、渠道和品牌基礎(chǔ)之上，業(yè)務(wù)將進(jìn)一步擴(kuò)張，在行業(yè)內(nèi)市占率有望進(jìn)一步提升。我們預(yù)測2017-2019年EPS分別為1.50元/股、2.00元/股、2.39元/股，對應(yīng)PE分別為28倍、21倍、17倍，給予“增持”評級。