[買入評(píng)級(jí)]海螺水泥(600585)深度研究：供給側(cè)力度超預(yù)期 看好高ROE持續(xù)性 時(shí)間：2017年10月26日 17:02:46\u00A0中財(cái)網(wǎng) 投資要點(diǎn)： 最賺錢的水泥企業(yè)，深耕二十年筑龍頭地位。海螺水泥主營(yíng)水泥、商品熟料及骨料的生產(chǎn)、銷售，是首家A+H 水泥股，世界上最大的單一品牌供應(yīng)商。公司深耕產(chǎn)業(yè)二十年，產(chǎn)能布局與需求分布高度匹配，得益于其在資源、戰(zhàn)略布局、規(guī)模、技術(shù)、資金管理等方面的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，經(jīng)營(yíng)效率和利潤(rùn)水平均冠絕同業(yè)。2015 年，全行業(yè)需求大幅縮水，海螺在總營(yíng)收占比下滑的背景下，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)占所有水泥上市企業(yè)94.26%，成本端和經(jīng)營(yíng)管控優(yōu)勢(shì)顯露無疑。 供給側(cè)超預(yù)期，看好華東霸主4 季度業(yè)績(jī)釋放。2017 年市場(chǎng)進(jìn)入尾聲，華東市場(chǎng)正值全年旺季，我們對(duì)海螺的樂觀預(yù)期主要建立在需求符合預(yù)期和供給側(cè)超預(yù)期。供給側(cè)超預(yù)期點(diǎn)主要為三方面：（1）相對(duì)于去年北方15 省只有河南嚴(yán)格執(zhí)行冬季停窯，今年政策執(zhí)行力度空前，是華東地區(qū)漲價(jià)基石的建立；（2）環(huán)保、資源、能耗的限制空前，華東年底存在限產(chǎn)加碼的可能，疊加今年旺季拉長(zhǎng)和庫(kù)存處歷史低位，旺季限產(chǎn)力度或趕超2010 年；（3）華東熟料價(jià)格和水泥價(jià)格出現(xiàn)倒掛，大部分粉磨站在盈虧平衡點(diǎn)徘徊，外購(gòu)熟料成本高筑使低價(jià)銷售擾動(dòng)大幅減小，跟漲情緒空前。 縱向整合提速，“骨料+混凝土”筑新增長(zhǎng)極。骨料和混凝土是水泥行業(yè)天然可以延伸的產(chǎn)業(yè)鏈，“骨料+水泥+混凝土”全產(chǎn)業(yè)鏈一體化平臺(tái)具有高度協(xié)同優(yōu)勢(shì)。縱觀國(guó)外水泥巨頭發(fā)展路徑，縱向整合是“后成長(zhǎng)期”的必經(jīng)之路，2016 年底，拉法基豪瑞、海德堡、西麥斯三大國(guó)際水泥巨頭骨料混凝土業(yè)務(wù)占比均在30%以上；反觀公司，縱向延伸仍處于起步階段，占營(yíng)收比例不足1%。目前，隨著環(huán)保升級(jí)帶來的供需改善，骨料業(yè)務(wù)進(jìn)入黃金窗口期，時(shí)點(diǎn)毛利已達(dá)到70%，公司加速骨料生產(chǎn)線落地的同時(shí)探足混凝土市場(chǎng)，未來潛在空間巨大。 盈利預(yù)測(cè)與估值：海螺水泥是華東區(qū)域絕對(duì)龍頭，四季度“北方錯(cuò)峰+南方限產(chǎn)+旺季拉長(zhǎng)+庫(kù)存低位”等利好化學(xué)反應(yīng)下，華東市場(chǎng)水泥價(jià)格有望復(fù)制2010 年旺季行情，我們看好公司四季度業(yè)績(jī)釋放確定性，更看好企業(yè)共識(shí)加強(qiáng)后明年價(jià)格的高位起點(diǎn)和未來幾年高ROE 可持續(xù)帶來的估值修復(fù)。我們上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2017-2019 年歸母凈利潤(rùn)分別為144.15 億元、147.19 億元、160.12 億元（原歸母凈利潤(rùn)136.77 億元、137.72億元和150.11 億元），對(duì)應(yīng)每股收益分別為2.72 元、2.78 元和3.02 元。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)17-19 年P(guān)E 為10 倍、10 倍和9 倍，遠(yuǎn)低于行業(yè)2017 年平均水平16 倍，安全邊際充分，維持“買入”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：需求斷崖式下跌、供給側(cè)推進(jìn)放緩 □ .劉.曉.寧 .申.萬(wàn).宏.源.證.券.有.限.公.司