事件:大亞圣象發(fā)布2017年三季度業(yè)績(jī)報(bào)告,2017前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入48.29億元,同比增長(zhǎng)11.73%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.63億元,同比增長(zhǎng)28.78%;扣非后歸母凈利潤(rùn)為3.55億元,同比增長(zhǎng)28.56%;實(shí)現(xiàn)每股收益0.68元。其中,Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.76億,同比增長(zhǎng)17.35%;歸母凈利潤(rùn)2.23億元,同比增長(zhǎng)25.17%。

地板業(yè)務(wù):發(fā)展高毛利三層實(shí)木板,綜合毛利率提升可持續(xù)。2017Q3公司實(shí)現(xiàn)銷售毛利率37.12%,同比增長(zhǎng)0.92pct。目前大亞圣象地板產(chǎn)品結(jié)構(gòu)仍以強(qiáng)化地板為主,市場(chǎng)壁壘較高的多層實(shí)木和三層實(shí)木板產(chǎn)能分別達(dá)到800萬(wàn)和300萬(wàn)平方米,其中三層實(shí)木板目前已占到市場(chǎng)份額50%左右。伴隨消費(fèi)升級(jí),未來(lái)市場(chǎng)實(shí)木地板需求比例將逐步提升,依照市場(chǎng)需求結(jié)構(gòu)變化大亞圣象逐步調(diào)整產(chǎn)品構(gòu)成占比。預(yù)計(jì)未來(lái)產(chǎn)品端增速:三層實(shí)木地板>多層實(shí)木地板>強(qiáng)化地板,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化調(diào)整利好企業(yè)綜合毛利率持續(xù)提升。

人造板業(yè)務(wù):把握定制家居需求,新增刨花板產(chǎn)能鞏固龍頭地位。公司目前人造板產(chǎn)能中密度板占比較大,近兩年定制家居市場(chǎng)火熱帶動(dòng)刨花板需求上升。大亞圣象敏銳把握市場(chǎng)發(fā)展機(jī)遇于2016年底投資建設(shè)年產(chǎn)50萬(wàn)立方米的宿遷刨花板項(xiàng)目。報(bào)告期內(nèi),在建工程新增4120萬(wàn)達(dá)7337萬(wàn),增長(zhǎng)78.1%,主要系刨花板生產(chǎn)線項(xiàng)目投資增加所致。宿遷項(xiàng)目投產(chǎn)后有望成為業(yè)績(jī)新增長(zhǎng)點(diǎn),對(duì)刨花板市場(chǎng)的深耕將進(jìn)一步鞏固公司人造板龍頭地位。驗(yàn)證管理優(yōu)化帶動(dòng)業(yè)績(jī)邊際改善邏輯,期間費(fèi)用下降,盈利能力改善。2017Q3公司整體期間費(fèi)用率20.9%,同減0.34pct;其中銷售費(fèi)用率12.2%(+0.94pct),管理費(fèi)用率7.9%(-1.29pct),財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.83%(+0.01pct)。整體上,公司盈利能力提升顯著,2017Q3凈利率達(dá)13.35%,同比增長(zhǎng)1.23pct,驗(yàn)證此前內(nèi)部治理優(yōu)化帶動(dòng)業(yè)績(jī)邊際改善邏輯。我們認(rèn)為,大亞圣象企業(yè)人才呈年輕化趨勢(shì),內(nèi)部管理優(yōu)化帶來(lái)的盈利能力提升已逐步顯現(xiàn)。2016年、2017年兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃覆蓋總部和子公司高管與一線業(yè)務(wù)人員,有利于降低公司內(nèi)部代理成本,實(shí)現(xiàn)總部與子公司之間的利益統(tǒng)一。品牌效應(yīng)和渠道優(yōu)勢(shì)顯著,期待進(jìn)軍大家居領(lǐng)域打造新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。木地板市場(chǎng)近幾年消費(fèi)量穩(wěn)定在3.8億-4億平方米之間,市場(chǎng)總量上升空間較小,競(jìng)爭(zhēng)格局也較為成熟,在市場(chǎng)占有率達(dá)到一定份額的情況下單一產(chǎn)品增長(zhǎng)空間穩(wěn)定。相較而言,伴隨消費(fèi)升級(jí)和市場(chǎng)個(gè)性化需求增加,定制家居市場(chǎng)空間更為廣闊。從產(chǎn)業(yè)鏈上看,大亞圣象開展大家居布局在上游成本端具備天然優(yōu)勢(shì),在下游消費(fèi)市場(chǎng)也具備渠道優(yōu)勢(shì)和品牌效應(yīng)。通過(guò)布局木門、衣柜等其他家居細(xì)分領(lǐng)域開展定制家居業(yè)務(wù),大亞圣象未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品多元化,打造新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

投資建議:公司2017-19年持續(xù)發(fā)展高毛利率、高進(jìn)入壁壘的三層和多層實(shí)木地板業(yè)務(wù),同時(shí)內(nèi)部管控效率持續(xù)提升,行業(yè)景氣程度持續(xù)向好,大亞圣象業(yè)績(jī)有望持續(xù)高增長(zhǎng)。我們預(yù)估公司2017-19年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收71.4、81.6、94.4億元,同比增長(zhǎng)9.3%、14.3%、15.7%,實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.05、8.62、10.24億元,同比增長(zhǎng)30.2%、22.36%、18.84%,對(duì)應(yīng)EPS為1.33、1.62、1.93元。給予2018年20倍PE,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)格32.5元,維持“買入”評(píng)級(jí)。