[買入評級]歐普照明(603515)季報點評：照明龍頭高增延續(xù) 盈利能力穩(wěn)中有提 時間：2017年10月27日 12:03:51\u00A0中財網 事件：公司發(fā)布17 年三季報，前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入48.24 億元，同比增長32.85%；歸母凈利潤4.16 億元，同比增長39.09%。其中Q3 單季度實現(xiàn)營業(yè)收入18.14 億元，同比增長29.83%；歸母凈利潤1.57 億元，同比增長35.62%，業(yè)績增長略超市場預期。 三季度毛利受原材料影響略降，整體盈利能力穩(wěn)中略提。公司家居燈具產品占比40%，產品高毛利使得公司毛利率顯著高于A 股其它上市l(wèi)ed 照明應用企業(yè)；另則公司產品變更戰(zhàn)略趨向于增加高附加值產品的比重，15 年開始公司即增加產品單價較高的裝飾燈品類，我們預計目前裝飾燈占收入比重已近10%。公司受上游原材料漲價影響前三季度毛利率同比降低0.48pct 至40.61%，其中Q3 單季度毛利同比降低1.62pct 至39.93%，但毛利率綜合來看仍維持高位。我們預計公司未來產品結構優(yōu)化升級的趨勢不會改變，毛利率向上趨勢不變。營銷費用率基本持平，前三季度同比增加0.5pct 至24.59%，其中Q3 單季度同比降0.58pct 至24.46%；匯兌損失增加致財務費用率同比增0.06pct 至0.19%，其中Q3 單季度同比增0.56pct 至0.44%。公司降本增效管理改革下前三季度管理費用率同比降低1.04pct 至5.9%，其中Q3 同比降1.6pct 至5.35%。最終前三季度凈利率穩(wěn)中略有提升，同比增加0.39pct至8.62%，其中Q3 單季度同比增長0.37 至8.67%。 家用領域優(yōu)勢持續(xù)，線下渠道全面升級打造千坪大店，線上渠道持續(xù)發(fā)展成重要增長極。歐普渠道及營銷方面優(yōu)勢顯著，經銷商與總部關系持久穩(wěn)定，構成渠道拓展與變革的基石。17 年公司在家居照明領域全面升級改造，一則優(yōu)化精簡經銷商層級體系以提高渠道效率，我們預計經銷商完成整合后由原本2000 多家可精簡至300 多家；二則提高終端網點覆蓋率，在原本展示店的基礎上全面升級，增加千坪大店與精品館等終端形態(tài)；三則系列措施助力提升終端運營及銷售能力。未來仍計劃打造多家“社區(qū)店”，體驗式購物直接導流終端消費者至重點賣場。我們預計公司未來仍將保持高毛利高費用的運營模式，維持家用照明領域的渠道優(yōu)勢。據公司公告，2016 年全年實現(xiàn)電商銷售收入12.86 億元，線上營收占比高達24%，2017 年繼續(xù)完善布局，上半年新建兩家官方旗艦店，在主流電商渠道銷售收入蟬聯(lián)照明行業(yè)冠軍。我們預計2017年電商布局力度不減的情況下，收入增速仍有望維持40%。 商用領域不斷開拓，商照市場空間廣闊待挖掘。據半年報披露，截止17 年上半年商用照明占公司總營收約20%，同比增長34.75%。公司商用領域仍在不斷開拓，在原本產品及品牌優(yōu)勢上繼續(xù)深耕，目前業(yè)務延伸至高端酒店、商業(yè)地產及機場、地鐵等市政工程領域，道路照明方面發(fā)展迅速。商用照明領域細分較多，市場空間廣闊，且相比家用照明受地產銷售影響較小。我們預計公司在商用領域不斷深耕投入的態(tài)勢下未來增長空間仍大。 盈利預測與投資建議。照明行業(yè)LED 照明對傳統(tǒng)照明的替代正在演進當中，公司2014 年產品轉型以來LED 占比已達90%。公司作為國內照明龍頭，憑借產品、品牌與渠道優(yōu)勢，有望在LED 領域實現(xiàn)份額的快速提升。我們認為憑借全品類的持續(xù)增長與全渠道的深耕布局，公司在照明領域地位難以撼動。 估值方面，相對于可比公司佛山照明、陽光照明等以代工模式為主的照明企業(yè)，歐普與其業(yè)務模式差距較大，在品牌及渠道商優(yōu)勢明顯，因此估值主要對標LED 中下游封裝龍頭木林森。我們預計歐普照明17-19 年EPS 分別為1.19/1.60/2.05 元，考慮到公司作為照明消費品龍頭未來成長空間廣闊，給予公司相比同行業(yè)一定估值溢價，另則參考公司歷史估值水平及同行業(yè)PEG 水平，給予17 年40 倍PE 估值，對應PEG 為1.22 倍，對應目標價47.5 元，維持“買入”評級。 風險提示。LED 照明應用整合速度不及預期。 □ .陳.子.儀 .海.通.證.券.股.份.有.限.公.司