[買入評(píng)級(jí)]海瀾之家(600398)季報(bào)點(diǎn)評(píng)：三季度主品牌放緩 電商與多品牌多品類延伸有望加快
17 年前三季度公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)3.40%和4.07%，扣非后凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)5%，其中第三季度單季收入和凈利潤(rùn)分別同比下降2.4%和0.64%，銷售與盈利增速環(huán)比有所放緩。分品牌來看，前三季度主品牌
收入增長(zhǎng)1.24%（單季度-2%），凈開店182 家；愛居兔收入同比增長(zhǎng)76.96%（單季度+90%），凈開店291 家；圣凱諾收入同比增長(zhǎng)12.05%（單季度-18%）；線上收入同比增長(zhǎng)6.88%。三季度末，公司門店總數(shù)達(dá)5608 家，合計(jì)凈增365 家。
前三季度公司綜合毛利率同比上升0.55pct，期間費(fèi)用率下降1.62pct，其中銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別下降0.95pct 和0.47pct。計(jì)提壞賬準(zhǔn)備和存貨跌價(jià)準(zhǔn)備增加導(dǎo)致資產(chǎn)減值損失（2.36 億）同比上升290%。三季度末，公司應(yīng)收賬款較年初上升10.88%，存貨較年初增加4.21%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流同比下滑。
17 年開始公司在時(shí)尚生態(tài)圈的布局明顯加快，在多個(gè)互補(bǔ)性領(lǐng)域選擇優(yōu)質(zhì)標(biāo)的進(jìn)行投資布局，我們預(yù)計(jì)公司未來多品類多品牌有望持續(xù)延伸。下半年海瀾開啟了一系列品牌、品類與渠道布局：公司年輕化男裝副牌HLA JEANS 與家居品牌優(yōu)選生活館亮相蘇州，并陸續(xù)拓展門店，海外首家門店進(jìn)駐馬來西亞，未來更多年輕化時(shí)尚化副牌的推出、跨國(guó)界的渠道拓展將幫助海瀾覆蓋更廣闊的消費(fèi)群體；投資國(guó)內(nèi)快時(shí)尚品牌URBAN REVIVO10%股權(quán)，雙方
有望協(xié)同補(bǔ)強(qiáng)，有利于加快時(shí)尚生態(tài)圈布局，結(jié)合海瀾各子品牌與多品類的孵化，培育新盈利增長(zhǎng)點(diǎn)，鞏固行業(yè)龍頭地位；投資中高端母嬰品牌英氏44%股權(quán)，雙方將有機(jī)會(huì)在品牌、渠道、產(chǎn)品等多方面實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)合作，幫助海瀾分享嬰童市場(chǎng)的巨大紅利；與阿里巴巴簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，布局新零售，分享阿里數(shù)據(jù)資源，為電商收入的快速提升奠定基礎(chǔ)。
平價(jià)定位與難以復(fù)制的供應(yīng)商賒購+類直營(yíng)模式仍是公司中期保持穩(wěn)健發(fā)展的核心優(yōu)勢(shì)，賬面資金充沛為后續(xù)多品牌品類布局提供持續(xù)保障。類直營(yíng)模式保障終端運(yùn)營(yíng)高效透明，大眾品牌市場(chǎng)集中度的上升將進(jìn)一步提升公司整體市占率。
我們維持對(duì)公司2017-2019 年每股收益分別為0.74 元、0.83 元和0.93 元的盈利預(yù)測(cè)，參考可比公司平均估值水平，給予公司2018 年15 倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)12.45元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn)，終端庫存積壓的風(fēng)險(xiǎn)。