2017年中國(guó)股市表現(xiàn)最佳的股票毫無(wú)疑問的是貴州茅臺(tái)。一年的時(shí)間，茅臺(tái)股價(jià)從1月的200元上漲至12月的700元，而且更可貴的是，中間幾乎沒有大幅度的震蕩，股價(jià)按著一條緩慢向上的曲線運(yùn)動(dòng)。
進(jìn)入2018年，1月份，茅臺(tái)價(jià)格沖高到799.06元，出現(xiàn)了一個(gè)掉頭，多空雙方在一個(gè)關(guān)鍵的價(jià)位并且是一個(gè)關(guān)鍵的時(shí)間節(jié)點(diǎn)再次出現(xiàn)了分歧。市場(chǎng)關(guān)于茅臺(tái)股價(jià)的討論再次熱鬧起來(lái)，今天我們也就對(duì)茅臺(tái)進(jìn)行一輪解析。
一、股權(quán)結(jié)構(gòu)和管理層：
貴州茅臺(tái)600519全稱貴州茅臺(tái)酒股份有限公司，最大股東為中國(guó)貴州茅臺(tái)酒廠（集團(tuán)）有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱茅臺(tái)集團(tuán)），持股61.99%，控制人為貴州省國(guó)資委。另外第三大股東為貴州茅臺(tái)酒廠集團(tuán)技術(shù)開發(fā)公司，持股2.21%，其為茅臺(tái)集團(tuán)的全資子公司，因此實(shí)際上茅臺(tái)集團(tuán)控制了貴州茅臺(tái)64.2%以上的股票。
這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)能夠抵御資本市場(chǎng)上任何可能的不利變化，不要說(shuō)野蠻人收購(gòu)了，就是其他股東想提一個(gè)新議案，都不會(huì)在股東大會(huì)上通過(guò)。穩(wěn)定的股權(quán)結(jié)構(gòu)也保證了管理層的穩(wěn)定，現(xiàn)任董事長(zhǎng)袁仁國(guó)2000年開始擔(dān)任貴州茅臺(tái)董事長(zhǎng)，總經(jīng)理為李保芳，兩位主要領(lǐng)導(dǎo)雖然已經(jīng)均年過(guò)六旬，但其他高層管理人員平均年齡不到50歲，根據(jù)茅臺(tái)集團(tuán)實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況與歷史上的季克良經(jīng)驗(yàn)，以袁仁國(guó)為領(lǐng)導(dǎo)核心的貴州茅臺(tái)管理層預(yù)計(jì)不會(huì)出現(xiàn)變化，這將保持貴州茅臺(tái)經(jīng)營(yíng)思路的一貫與穩(wěn)定。
二、公司經(jīng)營(yíng)與商業(yè)版圖
貴州茅臺(tái)旗下共參股或控股8家公司，分別為貴州茅臺(tái)醬香酒營(yíng)銷有限公司，貴州賴茅酒業(yè)有限公司，北京友誼使者商貿(mào)有限公司，國(guó)酒茅臺(tái)定制營(yíng)銷（貴州）有限公司，貴州茅臺(tái)集團(tuán)財(cái)務(wù)有限公司，北京雙國(guó)九茗投資有限公司，貴州茅臺(tái)酒廠（集團(tuán)）對(duì)外投資合作管理有限責(zé)任公司，貴州茅臺(tái)酒進(jìn)出口有限責(zé)任公司。
這幾家公司除了賴茅酒業(yè)，其他全部是茅臺(tái)酒的銷售公司。
簡(jiǎn)單的看一看公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，我們發(fā)現(xiàn)了一個(gè)有意思的事情。
從公司2016年年報(bào)與已公布的2017年三季報(bào)來(lái)看出，茅臺(tái)營(yíng)業(yè)收入僅分為兩個(gè)部分，一是茅臺(tái)酒的銷售，另一個(gè)是系列酒的銷售。
根據(jù)茅臺(tái)官方網(wǎng)站的公布，系列酒包括習(xí)酒、賴茅、茅臺(tái)王子、茅臺(tái)迎賓、茅臺(tái)醇、貴州大曲、仁酒、王茅、華茅以及茅臺(tái)葡萄酒等。
在2016年茅臺(tái)酒的銷售額為367.14億元，系列酒銷售額為21.27億元，總營(yíng)業(yè)收入為388.41億元。而2017年前三季度為384.04億元，系列酒為40.19億元。
我們可以明顯的看到，在2017年貴州茅臺(tái)主營(yíng)的茅臺(tái)酒之外的系列酒實(shí)現(xiàn)了銷售額100%以上的增長(zhǎng)，那么我們是不是可以判斷，在茅臺(tái)酒供不應(yīng)求的市場(chǎng)下，茅臺(tái)酒部分需求溢出，一部分流向其他高端白酒品牌，一部分補(bǔ)償本公司其他醬香酒產(chǎn)品，如茅臺(tái)王子、茅臺(tái)迎賓等。以高端品牌帶動(dòng)中檔白酒的銷售，在這樣的市場(chǎng)預(yù)期以及公司正常的營(yíng)銷策略推動(dòng)下，未來(lái)系列酒的銷量會(huì)繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。
貴州茅臺(tái)在商業(yè)網(wǎng)模式上，我們可以清晰的看到是以茅臺(tái)以及醬香白酒的營(yíng)銷與品牌塑造為核心的專業(yè)化經(jīng)營(yíng)公司，而且貴州茅臺(tái)定位清晰，市場(chǎng)明確，在中國(guó)高端白酒市場(chǎng)中占據(jù)了獨(dú)一無(wú)二的領(lǐng)先地位，品牌價(jià)值無(wú)可撼動(dòng)，這些不只是企業(yè)營(yíng)銷與生存的有力武器，也是貴州茅臺(tái)股價(jià)估值能夠超過(guò)同類的理由。
三、貴州茅臺(tái)財(cái)務(wù)分析
先讓我們列出幾個(gè)主要數(shù)據(jù)
截至2018年2月4日，貴州茅臺(tái)總市值9301億元，股票全流通。
根據(jù)2017年三季報(bào)數(shù)據(jù)
總資產(chǎn)：1277.8億元，較上一年度增長(zhǎng)13.15%。
凈資產(chǎn)：843.56億元，較上一年度增長(zhǎng)15.72%，預(yù)計(jì)2017年年底貴州茅臺(tái)凈資產(chǎn)約為875至900億元。
我們得出當(dāng)前貴州茅臺(tái)市凈率約為10-11倍。
截至當(dāng)前2月5日收盤。貴州茅臺(tái)股價(jià)718；總市值9022億元，264億元，市盈率34.17倍。
市盈率我們對(duì)比同行業(yè)與同類型企業(yè)。
五糧液動(dòng)態(tài)市盈率31.83倍
洋河股份動(dòng)態(tài)市盈率24.68倍
承德露露動(dòng)態(tài)市盈率22.38倍
東阿阿膠動(dòng)態(tài)市盈率24.92倍
云南白藥動(dòng)態(tài)市盈率28.81倍
伊利股份動(dòng)態(tài)市盈率30.49倍
白酒另外兩只龍頭市盈率均低于貴州茅臺(tái)，這個(gè)我們可以給貴州茅臺(tái)以行業(yè)第一的市盈率加成。但是東阿阿膠、云南白藥、伊利股份都是所處行業(yè)的超級(jí)品牌，同樣具有行業(yè)無(wú)可爭(zhēng)議的品牌溢價(jià)，與抵御通脹的漲價(jià)能力。與其相對(duì)比，貴州茅臺(tái)的價(jià)格已經(jīng)顯得略有高出。
采用加權(quán)凈資產(chǎn)收益率計(jì)算方法。
2013年茅臺(tái)分紅66.64億元，占2012年凈利潤(rùn)133億元的50%，2013年6月6日，茅臺(tái)股價(jià)140元，總市值約1453億元，股息率約4.58%。
2014，現(xiàn)金分紅45.41億元，2013凈利潤(rùn)151億元，占比30%。前復(fù)權(quán)后2014年3月25日，股價(jià)117元，總市值約1215億元，股息率約3.74%
2015，現(xiàn)金分紅50億元，2014凈利潤(rùn)153億元，占比32.54%。前復(fù)權(quán)后2015年4月21日，股價(jià)121元，總市值約1382億元，股息率約3.62%
2016，現(xiàn)金分紅77.52億元，2015凈利潤(rùn)155億元，占比50%。前復(fù)權(quán)后2016年3月24日，股價(jià)229元，總市值約2885億元，股息率約2.69%
根據(jù)剛剛公布的2017年業(yè)績(jī)預(yù)增公告，2017年貴州茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)264億元，如果按照50%的分紅率計(jì)算，預(yù)計(jì)2018年6-7月間，茅臺(tái)將分紅130-135億元。按照當(dāng)前9300億元的市值計(jì)算，貴州茅臺(tái)當(dāng)前的股息收益率約為1.45%。而市場(chǎng)上公認(rèn)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為5%，當(dāng)前的十年國(guó)債利率為4%左右。這也就是說(shuō)：如果按照保守的投資理念，僅以分紅作為投資目的，貴州茅臺(tái)當(dāng)前的股價(jià)已明顯偏高。
四、貴州茅臺(tái)未來(lái)經(jīng)營(yíng)預(yù)判
經(jīng)歷2012年八項(xiàng)規(guī)定的影響后，貴州茅臺(tái)已經(jīng)豐富產(chǎn)品梯度、擴(kuò)充經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)和嘗試新營(yíng)銷方式，基本實(shí)現(xiàn)了從“政務(wù)消費(fèi)”轉(zhuǎn)型商務(wù)和個(gè)人消費(fèi)。
茅臺(tái)的轉(zhuǎn)型基本是成功的。過(guò)去，茅臺(tái)政務(wù)消費(fèi)在高端白酒銷售渠道中占比達(dá)到30%，但如今，商務(wù)、民間消費(fèi)主導(dǎo)力增強(qiáng)，白酒市場(chǎng)受政策禁令的影響已經(jīng)很小。
貴州茅臺(tái)董事長(zhǎng)袁仁國(guó)曾公開表示，目前茅臺(tái)酒公務(wù)消費(fèi)已降至1%，茅臺(tái)目標(biāo)消費(fèi)群體已瞄準(zhǔn)為龐大的中產(chǎn)階級(jí)，持續(xù)推動(dòng)消費(fèi)轉(zhuǎn)型。
根據(jù)茅臺(tái)酒生產(chǎn)工藝流程，分為四個(gè)部分：制曲、制酒、貯存勾兌和包裝。其中前兩個(gè)步驟的最終結(jié)果就是生產(chǎn)出共七個(gè)輪次基酒。基酒分酒質(zhì)、輪次過(guò)濾后裝壇，再經(jīng)檢驗(yàn)后貯存三年。其后進(jìn)行勾兌，勾兌后再貯存一年(53度酒需要1年，低度酒需要6個(gè)月)，檢驗(yàn)合格后進(jìn)行包裝即形成可供出售的商品酒。因此基酒形成后還需要四至五年左右的時(shí)間才能形成可銷售的成品酒。
根據(jù)茅臺(tái)招股書附錄(2001)給出的成本測(cè)算，每生產(chǎn)一噸的53度茅臺(tái)酒大致需要0.8514噸的基酒，還需要0.1486噸的外購(gòu)老酒。關(guān)于基酒產(chǎn)量與實(shí)際茅臺(tái)酒的銷量之間的關(guān)系，我們就不再仔細(xì)計(jì)算了，因?yàn)橘F州茅臺(tái)對(duì)實(shí)際的銷量諱莫如深，猜出多少數(shù)值，其實(shí)都是有偏差的。
我們直接看基酒產(chǎn)量，大致預(yù)估市場(chǎng)銷售。
2012年茅臺(tái)基酒產(chǎn)量33600噸——對(duì)應(yīng)2017年的茅臺(tái)酒實(shí)際可供應(yīng)量。
2013年茅臺(tái)基酒產(chǎn)量38452噸——對(duì)應(yīng)2018年的茅臺(tái)酒實(shí)際可供應(yīng)量。
預(yù)期2017年茅臺(tái)基酒產(chǎn)量4.2萬(wàn)噸
預(yù)期2018年茅臺(tái)基酒產(chǎn)量4.6萬(wàn)噸
預(yù)期2019年茅臺(tái)基酒產(chǎn)量5.5萬(wàn)噸
如果按照2012與2013年茅臺(tái)基酒的數(shù)量作為判斷2018年茅臺(tái)酒的銷售額的話。預(yù)期2018年茅臺(tái)酒的銷售額預(yù)計(jì)可以較2017年增長(zhǎng)10%-20%，按照提價(jià)10%-18%計(jì)算。且未來(lái)三年每年提價(jià)10%左右。
預(yù)期茅臺(tái)酒2018年的銷售額約為650-670億元。
預(yù)期茅臺(tái)酒2019年銷售額為700-750億元。
預(yù)期茅臺(tái)酒2020年銷售額為700-750億元。
2016年系列酒基酒約為2.1萬(wàn)噸，根據(jù)2016年報(bào)可以看出，已經(jīng)達(dá)到了茅臺(tái)系列基酒車間的生產(chǎn)力滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)。
那么按照茅臺(tái)王子酒、茅臺(tái)迎賓酒、賴茅酒的平均出廠價(jià)，2018年即使?jié)M負(fù)荷生產(chǎn)，并且全部售罄，茅臺(tái)系列酒的銷售額想要再翻一倍，難以實(shí)現(xiàn)，但是預(yù)期可以達(dá)到50%以上的銷售增長(zhǎng)。
預(yù)期2018年系列酒將貢獻(xiàn)60-70億元的銷售收入。
預(yù)期2019年系列酒將貢獻(xiàn)90-100億元的銷售收入。
預(yù)期2020年系列酒將貢獻(xiàn)120億元的銷售收入。
根據(jù)剛剛公布的2017利潤(rùn)預(yù)增公告，貴州茅臺(tái)2017年利潤(rùn)為264億元。
預(yù)期2018年茅臺(tái)的凈利潤(rùn)約為380-400億元。
預(yù)期2019年茅臺(tái)的凈利潤(rùn)約為440-450億元。
預(yù)期2020年茅臺(tái)的凈利潤(rùn)約為460-470億元。
我們從茅臺(tái)的走勢(shì)中可以看到，茅臺(tái)在本輪上漲中一共走出三個(gè)上漲階段，在300元附近、600元上下，以及最高點(diǎn)的799形成三個(gè)主要的價(jià)格區(qū)段。雖然現(xiàn)在貴州茅臺(tái)股價(jià)依然處于高位，并且沒有跌破上漲通道，但是三段主升浪已經(jīng)基本走完。未來(lái)走勢(shì)如何，我們不做判斷，大家自己都有自己的分析。