【新股分析】這家全屋定制公司傍上了恒大 但多項財務數(shù)據(jù)落后同行

若剔除恒大地產(chǎn)的影響，頂固集創(chuàng)2017年營收甚至出現(xiàn)了負增長。

曾錯過A股市場轉(zhuǎn)投新三板的家居公司――廣東頂固集創(chuàng)家居股份有限公司（下稱頂固集創(chuàng)）決定對A股市場再次發(fā)起沖擊。

日前，頂固集創(chuàng)在證監(jiān)會網(wǎng)站披露招股書，公司擬在創(chuàng)業(yè)板公開發(fā)行不超過2850萬股，募集資金約6.69億元，主要用于中山年產(chǎn)30萬套定制家具建設、智能制造生產(chǎn)線建設、一體化信息系統(tǒng)升級技術(shù)改造、品牌及銷售渠道建設、其他與主營業(yè)務相關(guān)的營運資金等項目。

頂固集創(chuàng)募集資金用途

界面新聞發(fā)現(xiàn)，若不是頂固集創(chuàng)在2016年起與恒大地產(chǎn)達成了深度合作，公司營收增長堪憂。

這是頂固集創(chuàng)第二次申請A股市場IPO，此前，公司在2013年曾遞交招股說明書，嘗試登陸中小板，人算不如天算，當年IPO停擺。久候難耐的頂固集創(chuàng)撤回申請，決定退而求其次轉(zhuǎn)戰(zhàn)新三板，并于2015年10月在新三板掛牌。

頂固集創(chuàng)主營業(yè)務為全屋定制衣柜及配套家具、生態(tài)門、精品五金等家居產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

A股市場上以全屋定制為主營業(yè)務的同類型上市公司包括歐派家居（603833.SH）、索菲亞（002572.SZ）、尚品宅配（300616.SZ）、好萊客（603898.SH）和皮阿諾（002853.SZ）等，公司地點均在廣東，前四家位于廣州，只有皮阿諾位于中山市，與頂固集創(chuàng)同城。

與其他公司不同的是頂固集創(chuàng)是以五金起家，2007年半路殺入定制家居市場，2015年開始向全屋定制方向拓展。如今，已有約六成左右營收為全屋定制家衣柜及配套家具；同時，精品五金業(yè)務是公司傳統(tǒng)的優(yōu)勢業(yè)務，占比約35%；定制生態(tài)門業(yè)務是公司主營業(yè)務毛利的補充。

頂固集創(chuàng)近年業(yè)績表現(xiàn)

頂固集創(chuàng)本成立時間并不短，2002年12月成立，8個月后索菲亞才成立，后者如今已是全屋定制家居龍頭企業(yè)。一直以來，頂固集創(chuàng)董事長林新達都期望借助資本市場的力量將公司做大。然而，上次與A股資本市場的錯失，也使得這家資歷較老的公司發(fā)展速度遠不及同行。

頂固集創(chuàng)2015年、2016年、2017年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為5.76億元、7.25億元和8.08億元。在可比的這6家公司中，歐派家居2016年營業(yè)收入超過70億元，是頂固集創(chuàng)的近9倍；索菲亞、尚品宅配營收雙雙超過40億元；頂固集創(chuàng)僅較上市不到一年，同在中山市的皮阿諾（6.30億元）略勝半籌。

從凈利潤來看，頂固集創(chuàng)更是墊底同行。2013年、2014年，公司連續(xù)兩年實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤均不超過1000萬元，2016年實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤也僅4042萬元，歐派家居9.5億元是其22倍，索菲亞6.64億元也是其15倍，規(guī)模最小的皮阿諾也有0.88億元的凈利潤，較頂固集創(chuàng)多出一倍。

不過，頂固集創(chuàng)在2017年完成了一次資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，其旗下全資子公司昆山頂固以5286.38萬元轉(zhuǎn)讓出售，并產(chǎn)生了1278萬元的投資收益。

值得注意的是，頂固集創(chuàng)旗下原有7家子公司，而昆山頂固是其中凈資產(chǎn)最大的公司。截至2017年底，公司剩下的5家全資子公司中，北京頂固、廣州頂固凈資產(chǎn)為負，而佛山頂固和中山頂固凈利潤為負。

可見，流動性較差，融資功能弱的新三板上市，對頂固集創(chuàng)業(yè)績增長的幫助十分有限。

頂固集創(chuàng)也表示，原有不少競爭對手如定制家居領(lǐng)域的索菲亞、歐派、尚品宅配、好萊客等都率先獲得上市融資，并且在資本實力大幅增強后紛紛投入擴大產(chǎn)銷規(guī)模。公司未來如果不能迅速壯大資金實力并在品牌營銷、渠道建設、產(chǎn)品研發(fā)設計、定制服務、信息化應用及智慧制造等方面迅速及時地進行足夠的投入，未來的市場競爭力及市場地位可能因為激烈的競爭而下滑。

銷售凈利率不及同行一半

不僅營收、凈利潤規(guī)模遠不及同行業(yè)公司，在銷售凈利率方面，頂固集創(chuàng)也遠遠落后。

從2016年銷售毛利率來看，頂固集創(chuàng)為同行業(yè)最低，不過，各公司之間差距并不算大，頂固集創(chuàng)與索菲亞、歐派家居基本相當。

然而，從銷售凈利率來看，公司不僅是同行最低，更甚的是，僅不到同行平均水平的一半，只有表現(xiàn)最好的好萊客的三分之一。

這已經(jīng)是頂固集創(chuàng)在凈利率大幅回升后的水平了。頂固集創(chuàng)在2013年至2016年銷售凈利率分別為1.78%、0.90%、3.28%、5.58%，其中2013年和2014年只處于微利水平。傳統(tǒng)制造業(yè)在經(jīng)濟寒冬之時，轉(zhuǎn)型升級所面臨的利潤難題在頂固集創(chuàng)身上體現(xiàn)得淋漓盡致。

當年的微利還與首次試水IPO未果后，公司進行戰(zhàn)略調(diào)整有關(guān)。2009年-2011年，頂固集創(chuàng)三年的業(yè)績增長較好，但未能上市。之后公司便步入了調(diào)整期。

林新達也曾對媒體稱，“IPO必須要求業(yè)績符合增長率不能低于30%，但企業(yè)有快速的成長，也有休息的時間，最后逼得好多企業(yè)在休息的時間不敢休息，透支。”而頂固在本來應該休息的時候沒有休息，2013年、2014年的調(diào)整過后，公司的“業(yè)績很不好”。

本輪上市前夕，為符合IPO對業(yè)績的要求，頂固集創(chuàng)又進入了沖刺階段。公司在2017年銷售凈利率上升至9.20%，同比上升了3.62個百分點。

“頂固是做五金起家的，五金起家的企業(yè)通常規(guī)模較小，而且知名度不高。在我們定制家居圈，很少有公司會跟他們家進行比較。”廣州一家定制家居上市公司高管對界面新聞如此表示，這句話也道出了頂固集創(chuàng)當下的尷尬。

恒大地產(chǎn)突成單一最大客戶

從頂固集創(chuàng)前十大客戶情況可以看到，在2016年和2017年，公司的前十大客戶名單中赫然出現(xiàn)一地產(chǎn)巨頭――恒大地產(chǎn)，且一合作便成公司單一最大的客戶。

2016年，頂固集創(chuàng)對恒大地產(chǎn)定制衣柜的銷售金額為3615.46萬元，占總營收的4.99%；到2017年，這一金額驟升3.67倍至1.68億元，占營業(yè)收入的比例已高達20.83%。

招股說明書中表示，“報告期內(nèi)，公司不存在嚴重依賴少數(shù)客戶的情況”，雖不“嚴重”，但界面新聞發(fā)現(xiàn)若剔除恒大地產(chǎn)的影響，頂固集創(chuàng)2017年營收6.40億元，與2016年6.89億元相比甚至出現(xiàn)了負增長。

可見，恒大地產(chǎn)成為頂固集創(chuàng)近兩年業(yè)績增長的主因。

2017年頂固集創(chuàng)前十大客戶情況

頂固集創(chuàng)是2016年開始與恒大地產(chǎn)深入合作。雙方的合作模式是，恒大地產(chǎn)在消費者購買住房時，給消費者贈送消費券，消費者憑借消費券可以到指定品牌經(jīng)銷商處購買指定品牌產(chǎn)品（包括頂固品牌和索菲亞、曲美等其他品牌），消費券可以抵貨款。

隨著2016年及2017年度，恒大地產(chǎn)業(yè)務的發(fā)展、送出的消費券增多，導致發(fā)行人對恒大地產(chǎn)的銷售收入增加。

與地產(chǎn)大佬合作不失為頂固集創(chuàng)開拓業(yè)務，形成利潤增長點的有效方式，但這也不由得讓人產(chǎn)生疑問，一旦與恒大地產(chǎn)的合作生出變故，對頂固集創(chuàng)的影響將頗大。